????就在一年多前，投資風(fēng)險管理公司Hedgeye研究團(tuán)隊(duì)數(shù)名成員在耶魯法學(xué)院（Yale Law School）聽了一次講座,，講課者是克林頓時期的財政部長羅伯特?魯賓（Robert Rubin）,。在問答環(huán)節(jié)，魯賓被問到主權(quán)風(fēng)險（sovereign risk）,，即整個國家事實(shí)上拒絕償還其債務(wù)帶來的威脅,。魯賓直言不諱：他斷言沒有哪個大國會拖欠債務(wù)。

????同很多精明的投資者一樣,，魯賓先生忽視了當(dāng)今最危險的宏觀問題——正在浮現(xiàn)的主權(quán)債務(wù)危機(jī),，目前搖搖欲墜的希臘經(jīng)濟(jì)正突顯了該問題。整個國家處于危機(jī)邊緣,，我們怎么會沒發(fā)現(xiàn),？因?yàn)槲覀儧]有運(yùn)用正確的分析工具來評估風(fēng)險。

????政府債務(wù)主要有兩種形式：一種是由這個國家政府發(fā)行、以本國貨幣計(jì)價的債務(wù),；另一種是由這個國家政府發(fā)行,、以別國貨幣計(jì)價的債務(wù)。兩者的總和即分析師所說的一國總負(fù)債,，或主權(quán)債務(wù),。在內(nèi)容充實(shí)的《這次不同》（This Time Is Different）一書中，作者卡門?雷哈特（Carmen Reinhart）與肯尼斯?羅戈夫（Kenneth Rogoff）選取了好幾個世紀(jì)的歷史數(shù)據(jù),，以表明當(dāng)負(fù)債達(dá)到一國國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的90%時,，投資者、國民以及這個國家的政府都應(yīng)該有所警覺,。（舉例來說,，在希臘，負(fù)債目前已達(dá)到該國國內(nèi)生產(chǎn)總值的100%,。）

????當(dāng)我的全球風(fēng)險管理團(tuán)隊(duì)分析一國財政危機(jī)時,，我們就像分析公司一樣，會分析這個國家的風(fēng)險及現(xiàn)金流需求,。首先,，我們定量分析該國的損益表，即其收入與支出的差額,，以評估這個國家是否將需要發(fā)行債務(wù),。當(dāng)一國支出超過其收入，就會出現(xiàn)赤字,，它將需要通過開源節(jié)流或是借貸來彌補(bǔ)赤字,。

????過去一些年，我們幾乎經(jīng)歷了一場完美風(fēng)暴,，政府債臺高壘,，違約風(fēng)險增加。全球經(jīng)濟(jì)疲軟,，導(dǎo)致稅收收入銳減,，難以支撐政府預(yù)算。另外,，旨在增加就業(yè)和再加速經(jīng)濟(jì)增長的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃成本極高,。所以，實(shí)際上,，雖然政府收入由于經(jīng)濟(jì)增長放緩而減少,，但是由于一次性的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，各國的花費(fèi)實(shí)際在增長,，至少短期內(nèi)是如此。

????經(jīng)濟(jì)疲軟時,，政府一般不愿意加稅或是削減公共項(xiàng)目,，政治上可行的選擇通常是增加借貸,。這種做法的缺點(diǎn)在于，一國的舉債成本將一直上漲,，而隨著一國的利息成本增加,，國家預(yù)算會更加緊張。就這樣,，主權(quán)債務(wù)違約風(fēng)險不斷上升,。我們上周明顯看到這種情況，希臘被迫以6.39%的利率發(fā)行了50億歐元的10年期債券,，這個數(shù)字比柏林基準(zhǔn)利率高出3個百分點(diǎn),。

????去年，Hedgeye首席執(zhí)行官凱斯?麥卡洛（Keith McCullough）在其Early Look早間戰(zhàn)略評論中發(fā)布了一篇名為《固守己見》（"Standing Still"）的文章,，指出了主權(quán)債務(wù)風(fēng)險,。凱斯在12月23日寫道：

????當(dāng)今市場上被人誤解最嚴(yán)重的全球宏觀風(fēng)險就是主權(quán)債務(wù)違約風(fēng)險。對于中東債務(wù),、東歐銀行以及中國房地產(chǎn)股出現(xiàn)的問題,，很多市場專家不以為然，認(rèn)為它們不過是孤立的事件,。固守這種觀點(diǎn)直到年底十分危險,。

????當(dāng)時，幾乎沒人在談?wù)撝鳈?quán)債務(wù),。今天,，人們普遍認(rèn)為主權(quán)債務(wù)問題非同小可。確實(shí),，我現(xiàn)在的疑問是主流觀點(diǎn)是否還是有些過于樂觀,。

????比較歐洲各主要國家信用違約互換（credit default swap）的價格，是件很有意思的事情,。信用違約互換是貸款人針對違約風(fēng)險所購買的保險,。貸款人支付一定比例的債務(wù)金額，以規(guī)避債務(wù)違約之風(fēng)險,。