????就在一年多前,，投資風險管理公司Hedgeye研究團隊數名成員在耶魯法學院（Yale Law School）聽了一次講座,，講課者是克林頓時期的財政部長羅伯特?魯賓（Robert Rubin）。在問答環(huán)節(jié),，魯賓被問到主權風險（sovereign risk）,，即整個國家事實上拒絕償還其債務帶來的威脅。魯賓直言不諱：他斷言沒有哪個大國會拖欠債務。

????同很多精明的投資者一樣,，魯賓先生忽視了當今最危險的宏觀問題——正在浮現的主權債務危機,，目前搖搖欲墜的希臘經濟正突顯了該問題。整個國家處于危機邊緣,，我們怎么會沒發(fā)現,？因為我們沒有運用正確的分析工具來評估風險。

????政府債務主要有兩種形式：一種是由這個國家政府發(fā)行,、以本國貨幣計價的債務,；另一種是由這個國家政府發(fā)行、以別國貨幣計價的債務,。兩者的總和即分析師所說的一國總負債,，或主權債務。在內容充實的《這次不同》（This Time Is Different）一書中,，作者卡門?雷哈特（Carmen Reinhart）與肯尼斯?羅戈夫（Kenneth Rogoff）選取了好幾個世紀的歷史數據,，以表明當負債達到一國國內生產總值（GDP）的90%時，投資者,、國民以及這個國家的政府都應該有所警覺,。（舉例來說，在希臘,，負債目前已達到該國國內生產總值的100%,。）

????當我的全球風險管理團隊分析一國財政危機時，我們就像分析公司一樣,，會分析這個國家的風險及現金流需求,。首先，我們定量分析該國的損益表,，即其收入與支出的差額,，以評估這個國家是否將需要發(fā)行債務,。當一國支出超過其收入,，就會出現赤字，它將需要通過開源節(jié)流或是借貸來彌補赤字,。

????過去一些年,，我們幾乎經歷了一場完美風暴，政府債臺高壘,，違約風險增加,。全球經濟疲軟，導致稅收收入銳減,，難以支撐政府預算,。另外，旨在增加就業(yè)和再加速經濟增長的經濟刺激計劃成本極高,。所以,，實際上,，雖然政府收入由于經濟增長放緩而減少，但是由于一次性的經濟刺激計劃,，各國的花費實際在增長,，至少短期內是如此。

????經濟疲軟時,，政府一般不愿意加稅或是削減公共項目,，政治上可行的選擇通常是增加借貸。這種做法的缺點在于,，一國的舉債成本將一直上漲,，而隨著一國的利息成本增加，國家預算會更加緊張,。就這樣,，主權債務違約風險不斷上升。我們上周明顯看到這種情況,，希臘被迫以6.39%的利率發(fā)行了50億歐元的10年期債券,，這個數字比柏林基準利率高出3個百分點。

????去年,，Hedgeye首席執(zhí)行官凱斯?麥卡洛（Keith McCullough）在其Early Look早間戰(zhàn)略評論中發(fā)布了一篇名為《固守己見》（"Standing Still"）的文章,，指出了主權債務風險。凱斯在12月23日寫道：

????當今市場上被人誤解最嚴重的全球宏觀風險就是主權債務違約風險,。對于中東債務,、東歐銀行以及中國房地產股出現的問題，很多市場專家不以為然,，認為它們不過是孤立的事件,。固守這種觀點直到年底十分危險。

????當時,，幾乎沒人在談論主權債務,。今天，人們普遍認為主權債務問題非同小可,。確實,，我現在的疑問是主流觀點是否還是有些過于樂觀。

????比較歐洲各主要國家信用違約互換（credit default swap）的價格,，是件很有意思的事情,。信用違約互換是貸款人針對違約風險所購買的保險。貸款人支付一定比例的債務金額,，以規(guī)避債務違約之風險,。