????就在前一年9月,，戈德堡剛剛啟動(dòng)了他的BBL大宗商品價(jià)值基金（BBL Commodities Value Fund），但他本人并非是石油市場(chǎng)的新人,。之前10年他一直是一名交易員,，一開(kāi)始是在高盛集團(tuán)（Goldman Sachs）做，隨后去了瑞士的大宗商品巨頭嘉能可（Glencore）,。他管理BBL的策略是：交易“全部品種的”石油—成品油和原油本身—并且始終重點(diǎn)關(guān)注短期機(jī)會(huì),，同時(shí)留意投資期限?！拔覀兊囊曇熬S度是3個(gè)月,、6個(gè)月，也可能是1年,?！爆F(xiàn)年33歲的戈德堡說(shuō)?！岸椅覀儗?duì)每日,、每周的波動(dòng)都非常敏感,。除非我確切地認(rèn)為它將會(huì)賺錢(qián)，否則我不會(huì)相信這就是建倉(cāng)時(shí)機(jī),?！蹦悄甑?月，他押注看多天然氣和美國(guó)餾分油的價(jià)格單月上漲7%,。然而,，他開(kāi)始意識(shí)到原油板塊可能正在醞釀某些更大的事情。

????在囤積加速的過(guò)程中,，戈德堡和他的團(tuán)隊(duì)保持密切關(guān)注,。到1季度末，趨勢(shì)變得清晰明確,。受到以驚人速度增長(zhǎng)的美國(guó)頁(yè)巖油生產(chǎn)驅(qū)動(dòng)—占2008年年末以來(lái)美國(guó)總產(chǎn)量80%增幅的大部分—源源不斷的新供應(yīng)正在開(kāi)始超過(guò)需求,。但是，在恐懼供應(yīng)中斷的趨使之下,，油價(jià)持續(xù)挑戰(zhàn)地心引力,，在高位盤(pán)旋。俄羅斯與烏克蘭之間的沖突和伊拉克北部出現(xiàn)的新伊斯蘭國(guó)的威脅,，導(dǎo)致原油于6月末沖擊新高,。

????這位交易員保持耐心，等待一個(gè)可能會(huì)刺激油價(jià)下跌的催化劑,。到秋初時(shí),，戈德堡注意到，支付給實(shí)物石油的現(xiàn)貨價(jià)格顯著低于甚至突然走弱的期貨價(jià)格,。他變得更有信心,，是時(shí)候做空石油了。

????隨后,，底部顯現(xiàn)出來(lái)。在11月27日,，歐佩克（Organization of the Petroleum Exporting Countries,，OPEC）宣布，不會(huì)通過(guò)削減產(chǎn)量來(lái)守衛(wèi)較高油價(jià),，這與石油行業(yè)多數(shù)人設(shè)想完全相反,。原油步入自由落體軌道。西得克薩斯中質(zhì)原油（West Texas Intermediate,，WTI）的價(jià)格—輕質(zhì)低硫原油的基準(zhǔn)—從6月的每桶108美元高位暴跌至1月的低點(diǎn)44美元,。戈德堡已經(jīng)就本輪暴跌布好倉(cāng)位。單單在12月,，他的基金就賺到了26%的收益,，全年扣除費(fèi)用后的回報(bào)率達(dá)到51.3%,，資產(chǎn)規(guī)模因此提升至5.4億美元。

????現(xiàn)在戈德堡和其他人面臨的問(wèn)題是,，接下來(lái)會(huì)發(fā)生什么,？從成本結(jié)構(gòu)、需求增長(zhǎng)率和產(chǎn)量的角度來(lái)看,，原油價(jià)格腰斬50%會(huì)有哪些影響,？油價(jià)將會(huì)維持低位一段較長(zhǎng)時(shí)間，還是會(huì)迅速反彈,？要回答這個(gè)問(wèn)題,，就需要研究石油的新算法。不過(guò)不管怎樣,，就近期而言,，預(yù)期會(huì)出現(xiàn)震蕩，但沒(méi)有共識(shí),?！拔ㄒ荒軌蜻_(dá)成一致的是，它遠(yuǎn)比老算法具有挑戰(zhàn)性,?！毙畔⒑头治龉綢HS的副主席、石油史巨著《石油大博弈》（The Prize）和《能源重塑世界》（The Quest）的作者丹尼爾·耶金（Dan Yergin）如此說(shuō)道,。

????對(duì)于身處價(jià)值數(shù)萬(wàn)億美元的油氣行業(yè)里的大多數(shù)經(jīng)營(yíng)者而言,，原油的快速猛跌令人驚詫的程度基本不亞于其一直以來(lái)昂貴的驚人度。在11月時(shí),，S&P Capital IQ曾經(jīng)針對(duì)能源專(zhuān)業(yè)人士進(jìn)行過(guò)調(diào)查,，詢(xún)問(wèn)他們認(rèn)為來(lái)年1月伊始布倫特原油的價(jià)格會(huì)是什么水平：每桶50美元、80美元,，或是100美元,？最普遍的回答（78%）是80美元；僅有2%的人選擇50美元,。這種確信基于兩條假設(shè)：第一,，在美國(guó)頁(yè)巖油田和余下的任何地方，增加新產(chǎn)量的成本大約為每桶75美元至80美元,；第二,，歐佩克內(nèi)部的驅(qū)動(dòng)力和過(guò)去40年石油市場(chǎng)的減震器—沙特阿拉伯—會(huì)在必要時(shí)采取減產(chǎn)以阻止價(jià)格跌得過(guò)低。

????出于對(duì)這些理念的盲信,，整個(gè)行業(yè)都未能辨識(shí)出,，在事后看來(lái)，應(yīng)該再明顯不過(guò)的事實(shí)：不斷發(fā)展的供應(yīng)過(guò)剩局面引發(fā)價(jià)格修正不可避免—特別是沙特暗示他們無(wú)意削減產(chǎn)量,?！斑@就是科學(xué)上所謂的‘現(xiàn)成的洞見(jiàn)’”,，資產(chǎn)管理公司GMO的聯(lián)合創(chuàng)始人及首席投資策略師杰里米·格蘭瑟姆（Jeremy Grantham）說(shuō)；這位監(jiān)管著1,200億美元,、善于識(shí)別各類(lèi)市場(chǎng)失衡的,、廣受尊敬的資深人士，哀嘆他自己也沒(méi)有預(yù)期到價(jià)格大跌,。

????油價(jià)下跌的附帶結(jié)果迅猛顯現(xiàn),。上市石油公司的市值損失了幾十億美元，上市和非上市公司都在大舉縮減2015年資本支出預(yù)算—裁掉數(shù)千名員工和關(guān)停幾百座鉆機(jī),。在那些助燃美國(guó)本輪頁(yè)巖油革命的新型城市中,，這一現(xiàn)象尤其突出。[欲知來(lái)自于北達(dá)科他州石油之鄉(xiāng)的現(xiàn)場(chǎng)報(bào)道,，請(qǐng)參閱《等待蕭條》一文,。]如果下跌持續(xù)更長(zhǎng)時(shí)間，幾乎毫無(wú)疑問(wèn)地會(huì)出現(xiàn)破產(chǎn)和收購(gòu),。

????“我們當(dāng)前所見(jiàn)到的,，是一個(gè)經(jīng)典的國(guó)內(nèi)勘探與生產(chǎn)領(lǐng)域的資本性支出內(nèi)爆實(shí)例，因?yàn)檫@個(gè)行業(yè)通過(guò)杠桿效應(yīng)將油價(jià)推高到了極高的程度,?！毙菟苟厥团c天然氣投行Simmons & Co.的一位高級(jí)研究員比爾·赫伯特（Bill Herbert）說(shuō)道?！白詮?009年內(nèi)爆,，即金融系統(tǒng)基本崩潰以來(lái)，勘探與生產(chǎn)公司就一直以超出現(xiàn)金流的速度前進(jìn),?！?/p>

????的確如此，IHS近期發(fā)布的一份報(bào)告總結(jié)稱(chēng),，2009年至2013年間美國(guó)用于增產(chǎn)的支出超出現(xiàn)金流的幅度達(dá)到驚人的2,720億美元—而且其中至少40%是靠舉債方式籌得的,。額外貸款想必將難以獲得。不過(guò),，行業(yè)觀察人士預(yù)期私募股權(quán)機(jī)構(gòu)會(huì)發(fā)起一波機(jī)會(huì)型投資,。譬如說(shuō)黑石公司（Blackstone），據(jù)信,，它剛剛為旗下側(cè)重于能源投資的新基金募集到了45億美元,。

????與此同時(shí),，這個(gè)行業(yè)正在仔細(xì)審視成本,。“各家公司正在對(duì)自身進(jìn)行重新定位以適應(yīng)低油價(jià)環(huán)境,?！币鹫f(shuō),。“十年前,，它們?cè)?jīng)不得不進(jìn)行調(diào)整以適應(yīng)更高的價(jià)格,，于是成本直線上漲?！钡巧踔辆驮谌ツ暧蛢r(jià)跳水之前,，耶金說(shuō)，嚴(yán)控成本就已經(jīng)成為大型能源公司的最高管理層的首要事務(wù),?！叭绻f(shuō)那是油價(jià)狂跌之前的主要考慮事項(xiàng)，現(xiàn)在則成了一個(gè)必須而為的要?jiǎng)?wù),?！币鹫f(shuō)道。

????即便身處其中的各家公司迅速進(jìn)入求生存模式,，整個(gè)行業(yè)仍然在艱難試圖判斷未來(lái)價(jià)格走向：市場(chǎng)的修正力量是否將在大約幾個(gè)月之內(nèi)把供需恢復(fù)到匹配狀態(tài),？或者這將更像是1986年—那個(gè)可怕的熟悉情形，彼時(shí)歐佩克在一大波新增供應(yīng)后決定繼續(xù)保持巨量供應(yīng),，最終以油價(jià)暴跌數(shù)年收?qǐng)?？基?zhǔn)價(jià)格繼1月末觸底—至少是短暫觸底之后，在2月初反彈,，到截稿時(shí)間時(shí)WTI觸及53美元,，布倫特報(bào)62美元。

????但是已鉆油井令原油產(chǎn)量持續(xù)激增—超量產(chǎn)原油儲(chǔ)存繼續(xù)上升,。根據(jù)美國(guó)能源信息署（U.S. Energy Information Administration）的數(shù)據(jù),，不包括戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備，2月初的美國(guó)庫(kù)存原油量達(dá)到4.17億桶,，為至少80年里同一時(shí)期當(dāng)中最高水平,。除非世界其他地方發(fā)生重大供應(yīng)中斷，在庫(kù)存開(kāi)始消減之前,，油價(jià)都不太可能出現(xiàn)強(qiáng)勁反彈,。但是鉆井活動(dòng)放緩應(yīng)該最終可以剎住頁(yè)巖產(chǎn)量增勢(shì)。不同于傳統(tǒng)的陸上油田,，其年產(chǎn)量可能每年下降5%或以下,，頁(yè)巖油井在第一年的降幅通常會(huì)超過(guò)50%。

????石油市場(chǎng)依然處于被稱(chēng)為期貨溢價(jià)的境況—原油的期貨價(jià)格交易水平高于當(dāng)前的現(xiàn)貨價(jià)格,。這反映了油價(jià)即將反彈的市場(chǎng)觀點(diǎn),，至少是一定程度的反彈。比如,，在2月中旬,，2017年12月到期的布倫特原油期貨收交于73美元上方—比現(xiàn)貨價(jià)格高出大約18%,。這促使交易員從市場(chǎng)接手石油—在某些情況下，通過(guò)租賃超大游輪來(lái)獲取額外的漂浮存儲(chǔ)容量—以期未來(lái)能以更高的價(jià)格把石油賣(mài)回去,?！斑@不是秘密?！比蜃畲蟮莫?dú)立石油交易商Vitol的一位執(zhí)行委員會(huì)成員克里斯·貝克（Chris Bake）說(shuō),。“我們現(xiàn)在這么做是因?yàn)槭袌?chǎng)讓我們這么做的,。市場(chǎng)說(shuō)：‘先生們,，現(xiàn)在我們沒(méi)有地方安放這些石油。你們可以接手嗎,？’”

????石油消費(fèi)前景黯淡,。國(guó)際能源署（International Energy Agency，IEA）在過(guò)去兩年里已經(jīng)數(shù)次下調(diào)了需求預(yù)測(cè),，它在最近的一份報(bào)告中謹(jǐn)慎表示,，最大的需求驅(qū)動(dòng)力中國(guó)和全球經(jīng)濟(jì)的燃料消耗密集度大體上都趨于下降。不過(guò),，國(guó)際能源署仍然預(yù)測(cè)未來(lái)5年的每日需求將增加700多萬(wàn)桶,。雖然原油價(jià)格下降意味著美國(guó)的汽油價(jià)格更加便宜，這應(yīng)該會(huì)刺激需求,，但是在汽油成本中稅費(fèi)占比較高的其他國(guó)家（例如歐洲）,，則未必會(huì)有類(lèi)似的效果。

????近期的兩份報(bào)告顯示,，一段時(shí)間內(nèi)石油行業(yè)能夠沉住氣,、扛得住—只要油價(jià)不進(jìn)一步猛跌。1月,，能源專(zhuān)業(yè)公司伍德麥肯茲（Wood MacKenzie）分析了旗下收錄全球2,222處在產(chǎn)油田的數(shù)據(jù)庫(kù),，發(fā)現(xiàn)當(dāng)布倫特原油的價(jià)格為每桶50美元時(shí)，全球僅有0.2%的供應(yīng)會(huì)虧損運(yùn)營(yíng),。當(dāng)油價(jià)為每桶40美元時(shí),，這一數(shù)字也才升至1.6%。而另外一份IHS展開(kāi)的研究表明,，當(dāng)WTI價(jià)格低于61美元時(shí),，占2014年美國(guó)新增石油產(chǎn)量47%的油井會(huì)盈虧平衡。

????一旦供需恢復(fù)平衡,，奧本海默公司（Oppenheimer）的高級(jí)石油分析師法德?tīng)枴どw特（Fadel Gheit）指出,，油價(jià)應(yīng)該會(huì)向新增產(chǎn)量的邊際成本靠攏。但是會(huì)止于何處則是另外一個(gè)爭(zhēng)論的話題。蓋特說(shuō),，5年前，油價(jià)需要達(dá)到每桶90美元,，開(kāi)發(fā)新的美國(guó)頁(yè)巖油產(chǎn)量才是合理的?，F(xiàn)在這一數(shù)字要低得多，他認(rèn)為,，而且技術(shù)的持續(xù)進(jìn)步將帶動(dòng)它進(jìn)一步降低,。“我跟蹤研究這個(gè)行業(yè)已經(jīng)30多年了,，而且我能告訴你,，頁(yè)巖革命已經(jīng)改變了計(jì)算方法。在我看來(lái),，頁(yè)巖永遠(yuǎn)不會(huì)消亡,。它就在這里?！鄙w特說(shuō)道,。他預(yù)測(cè)油價(jià)會(huì)上漲，但是不會(huì)恢復(fù)到3位數(shù),。

????格蘭瑟姆則持有不同的看法,。通過(guò)長(zhǎng)期研究油價(jià)，這位GMO的首席策略師開(kāi)始相信,，曾經(jīng)有兩次油價(jià)基準(zhǔn)水平提高的主要范式轉(zhuǎn)換,。他說(shuō)，數(shù)十年間,，按今天的幣值計(jì)算,，基準(zhǔn)價(jià)格一直保持在16美元。以它為中心,，油價(jià)偶爾會(huì)翻番或者下跌一半,，但是通常都會(huì)回到16美元。20世紀(jì)70年代歐佩克的崛起改變了這一游戲,，格蘭瑟姆說(shuō),，基準(zhǔn)價(jià)格跳升到了35美元?！爸灰蛢r(jià)下降一半,，毫無(wú)疑問(wèn)，那都是巨大的災(zāi)難,，這是一個(gè)新的世界秩序,。”格蘭瑟姆說(shuō)?！坝蛢r(jià)上漲時(shí),，在相反的方向上同樣會(huì)是一場(chǎng)災(zāi)難?！?/p>