????說(shuō)起凱撒娛樂(lè)公司，不能不提到一位渴望踐行自己論文觀點(diǎn)的學(xué)術(shù)明星,。在20世紀(jì)90年代,，洛夫曼在哈佛商學(xué)院（Harvard Business School）當(dāng)教授,，他起初想到了一種辦法，在像賭場(chǎng)這樣的服務(wù)型企業(yè)里培養(yǎng)出更高的客戶忠誠(chéng)度,。他相信,，這種方法會(huì)帶來(lái)更高的營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)。洛夫曼現(xiàn)年55歲,，來(lái)自于印第安納波利斯,，曾經(jīng)是一位數(shù)學(xué)天才，畢業(yè)于衛(wèi)斯理大學(xué)（Wesleyan University）,，隨后在麻省理工學(xué)院（Massachusetts Institute of Technology）獲得了經(jīng)濟(jì)學(xué)的博士學(xué)位,。（他的論文長(zhǎng)達(dá)400頁(yè),，討論了發(fā)達(dá)國(guó)家的失業(yè)問(wèn)題,。）在哈佛教授經(jīng)濟(jì)學(xué)時(shí)，他開(kāi)始著迷于提高客戶忠誠(chéng)度的想法,。

????1994年,，洛夫曼與人在《哈佛商業(yè)評(píng)論》（Harvard Business Review）聯(lián)合發(fā)表了一篇文章，名叫“激活服務(wù)─利潤(rùn)鏈”（Putting the Service-Profit Chain to Work）,，主要討論了像美國(guó)西南航空（Southwest Airlines）,、塔可鐘（Taco Bell）、Intuit等公司如何發(fā)現(xiàn),，把員工和顧客放在“至上”的地位之后,，“他們管理和評(píng)估成功的方法出現(xiàn)了急劇的轉(zhuǎn)變”。洛夫曼與他的合著者提出了一種想法：“一位忠實(shí)顧客一生所帶來(lái)的價(jià)值可能是天文數(shù)字,?！边@篇文章給他們帶來(lái)了當(dāng)顧問(wèn)的機(jī)會(huì)。洛夫曼突然之間大受歡迎,。

????洛夫曼當(dāng)過(guò)顧問(wèn)的公司之一,，是哈拉斯娛樂(lè)公司（Harrah's Entertainment）。這是一家來(lái)自于孟菲斯（Memphis）的賭場(chǎng),，總部當(dāng)時(shí)在一幢美國(guó)南北戰(zhàn)爭(zhēng)前的建筑里,。起初，保守的博彩行業(yè)高管們抗拒洛夫曼的建議,。但是洛夫曼堅(jiān)信,，有了從賭場(chǎng)收集到的、關(guān)于顧客習(xí)慣的大量數(shù)據(jù),，博彩行業(yè)就是完美的試驗(yàn)場(chǎng)所：向最有價(jià)值的顧客提供額外的獎(jiǎng)勵(lì),，比如免費(fèi)餐飲、演出門(mén)票,、客房升級(jí)等,，以鞏固他們的忠誠(chéng)度,。他主動(dòng)給哈拉斯的首席執(zhí)行官菲利普·薩特（Philip Satre）寫(xiě)了一封信，概述他的思路,。

????薩特被打動(dòng)了,。1998年，他聘用洛夫曼擔(dān)任哈拉斯公司的首席運(yùn)營(yíng)官,，指令他落實(shí)顧客忠誠(chéng)計(jì)劃,。這份工作原打算為期兩年，只不過(guò)是做個(gè)實(shí)驗(yàn),。第二年,，哈拉斯將總部遷到了拉斯維加斯。（還要過(guò)好幾年,，公司的名字才改成了凱撒,。）洛夫曼開(kāi)始坐著私人飛機(jī)在波士頓和拉斯維加斯之間通勤。

????在新崗位上,，洛夫曼全力投入到制定“全面回饋”（Total Rewards）計(jì)劃當(dāng)中,。這是哈拉斯自己的客戶忠誠(chéng)度計(jì)劃。因?yàn)槁宸蚵?，賭客們總是會(huì)被最新,、最豪華的賭場(chǎng)所吸引，作為博彩行業(yè)的新玩家,，哈拉斯無(wú)力在這方面競(jìng)爭(zhēng),。他的想法是，根據(jù)客戶創(chuàng)造的利潤(rùn),，給予他們額外的回報(bào),，通常是當(dāng)場(chǎng)兌現(xiàn)。洛夫曼說(shuō)：“我們不僅想了解你現(xiàn)在的價(jià)值,，還想了解你可能帶來(lái)的價(jià)值,。我們就是想始終以你可能帶來(lái)的價(jià)值來(lái)對(duì)待你?！?/p>

????這個(gè)計(jì)劃是一個(gè)精明的創(chuàng)意,，幫助哈拉斯成為了全球博彩行業(yè)里的主導(dǎo)者。洛夫曼對(duì)

????《財(cái)富》雜志說(shuō)：“我對(duì)這個(gè)計(jì)劃的成功并不感到驚訝,。讓我驚訝的是,，它是如此成功?！?/p>

????確實(shí),，全面回饋計(jì)劃是如此成功，以至于當(dāng)薩特在2003年退休時(shí),，洛夫曼成了繼任其首席執(zhí)行官職位的不二人選,。在洛夫曼的管理下,，哈拉斯迅速?gòu)囊患医?jīng)營(yíng)著26座賭場(chǎng)的二線公司變成了行業(yè)領(lǐng)先者。

????為了助推快速增長(zhǎng),，洛夫曼大肆收購(gòu),，在所有的新賭場(chǎng)里推行全面回饋計(jì)劃。比如,，在2004年,，他花了15億美元，從Binion's Horseshoe那里買(mǎi)下了世界撲克系列賽（World Series of Poker）和另外三座賭場(chǎng),；第二年,，他又拿出3.7億美元，買(mǎi)下拉斯維加斯的皇宮酒店（Imperial Palace）,。最終,，最重要的收購(gòu)是，他在2005年花了93億美元并購(gòu)了凱撒娛樂(lè)公司,。

????擴(kuò)張戰(zhàn)略創(chuàng)造了驚人的業(yè)績(jī),。公司的營(yíng)業(yè)收入和運(yùn)營(yíng)利益分別由2002年的41億美元,、7.8億美元增長(zhǎng)到了2007年的將近108億美元,、17億美元。當(dāng)1998年洛夫曼開(kāi)始在哈拉斯任職時(shí),，公司的股票在22美元左右,。到了2005年年底，股票超過(guò)了70美元,。

????洛夫曼認(rèn)為,，股價(jià)還可以再高點(diǎn)。市場(chǎng)的定價(jià)差異讓他煩惱,。他注意到,，賭場(chǎng)公司的市值與Ebitda（息稅折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)）之比（經(jīng)常用作于對(duì)運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流的大致評(píng)估）低于酒店企業(yè)，盡管博彩公司通常擁有很多的高檔酒店,。洛夫曼說(shuō)：“好像自古以來(lái)就是這樣,，我想不出原因是什么?！?/p>

????所以,，這位首席執(zhí)行官做出了一個(gè)重大決定。他開(kāi)始與戴維·邦德曼討論,，有無(wú)可能將哈拉斯的酒店資產(chǎn)拆分成為一個(gè)獨(dú)立上市的房地產(chǎn)投資信托基金（又稱“REIT”）,，以便為股東爭(zhēng)取更多的價(jià)值。他認(rèn)為,，這位私人股權(quán)投資基金的主管知道怎么做,。

????2006年,，另外一項(xiàng)計(jì)劃被醞釀出來(lái)。邦德曼向洛夫曼提出了一項(xiàng)REIT的替代方案：全面的杠桿收購(gòu),。此前不久,，德太資本募集到了150億美元資金，邦德曼正在急于把這筆錢(qián)用起來(lái),。洛夫曼鼓勵(lì)他找公司的董事會(huì)談話,。當(dāng)時(shí)，哈拉斯的杠桿率僅為4比1,，負(fù)債為110億美元,，擁有行業(yè)里唯一的投資級(jí)資產(chǎn)負(fù)債表?？紤]到公司的增長(zhǎng)曲線,，洛夫曼看到了提高杠桿、縮減股權(quán),、增加財(cái)富的潛力,。他說(shuō)：“我覺(jué)得用這種辦法能夠創(chuàng)造大量的價(jià)值?！?/p>

????隨后,，洛夫曼接到了馬克·羅恩（Marc Rowan）的電話。羅恩是阿波羅公司的三位創(chuàng)始合伙人之一,，即便在華爾街里,，這位金融家的活躍才智與十分自負(fù)也稱得上突出。羅恩和他的團(tuán)隊(duì)花了6個(gè)月鉆研哈拉斯的財(cái)務(wù)數(shù)字,，了解全面回饋計(jì)劃并視察賭場(chǎng),。他想跟洛夫曼見(jiàn)面。在紐約的晚餐上,，羅恩提出了自己的讓哈拉斯私有化退市的想法,。

????毫不奇怪，羅恩也看到了賭場(chǎng)公司和酒店企業(yè)之間的估值異?，F(xiàn)象,，認(rèn)為阿波羅可以抓住這樣的套利機(jī)會(huì)。他還被哈拉斯不斷增長(zhǎng)的現(xiàn)金流和洛夫曼創(chuàng)造的增長(zhǎng)模式所吸引,，它的現(xiàn)金流在2005年和2006年之間翻倍至超過(guò)10億美元,。羅恩說(shuō)：“他很懂?dāng)?shù)學(xué)，造出了更好的賺錢(qián)機(jī)器,?！彼麄兊耐聿统掷m(xù)了將近兩個(gè)小時(shí)。洛夫曼把對(duì)邦德曼說(shuō)過(guò)的話又跟羅恩講了一遍：去跟董事會(huì)談。

????最終,，在洛夫曼的小小推動(dòng)下,，阿波羅和德太資本決定聯(lián)手，提出了一系列的收購(gòu)要約,。2006年12月,，哈拉斯董事會(huì)的一個(gè)獨(dú)立委員會(huì)同意，以90美元一股的價(jià)格出售公司,，這比公司在他們最初提出報(bào)價(jià)之前的股價(jià)高了35%,。交易價(jià)值為307億美元，包括承擔(dān)哈拉斯的107億美元債務(wù),，是當(dāng)時(shí)的史上第四大收購(gòu),。此時(shí)，哈拉斯在北美和世界其他地方擁有51座賭場(chǎng),。

????一些董事對(duì)公司將高額舉債持謹(jǐn)慎態(tài)度,，對(duì)于放棄擔(dān)任多年的董事會(huì)職位，他們也不是特別激動(dòng),?！安贿^(guò)，當(dāng)你的公司的股價(jià)只有66美元,，而有人打算給你90美元現(xiàn)金時(shí),，你確實(shí)很難說(shuō)不?！甭宸蚵f(shuō)道,。

????洛夫曼在哈拉斯的股票與股權(quán)的稅前價(jià)值約為9,500萬(wàn)美元。他本可以套現(xiàn),，然后再接著干。但是他認(rèn)為,，有了邦德曼和羅恩的支持,，他有更多的事情要做，更多的錢(qián)要賺,。他不愿意明講這9,500萬(wàn)美元里具體有多少投進(jìn)了新交易,，只是說(shuō)不到一半。但他承認(rèn)：“那是筆大錢(qián),?！保ㄍ顿Y方61億美元的股權(quán)收購(gòu)款項(xiàng)的明細(xì)從未公開(kāi)，公司的發(fā)言人也拒絕透露,。）

????德太資本和阿波羅決定將哈拉斯打造成為一家擁有兩家完全控股子公司的控股企業(yè),。一家是所謂的運(yùn)營(yíng)公司，分到了45處房產(chǎn)和賭場(chǎng)，外加187億美元的銀行債務(wù)和債券,。另一家是房地產(chǎn)公司,，在內(nèi)華達(dá)有6座賭場(chǎng)，亞特蘭大市有一座,，通過(guò)抵押貸款證券獲得了65億美元融資,。

????2006年12月，協(xié)議宣布,，但是又過(guò)了一年多,，直到2008年1月底才真正完成。延遲的主要原因,，是博彩行業(yè)的管理機(jī)構(gòu)對(duì)阿波羅和德太資本的私人股權(quán)投資合伙人做了冗長(zhǎng)的背景調(diào)查,。羅恩回憶說(shuō)：“他們找你的朋友談話，找你的家人談話,，還約見(jiàn)了你的鄰居,。他們有權(quán)到你家來(lái)，打開(kāi)你的保險(xiǎn)箱,?！绷_恩說(shuō)，當(dāng)時(shí)的傳統(tǒng)看法是,，沒(méi)有私人股權(quán)投資基金能夠?yàn)榱说玫绞跈?quán)而忍受必需的漫長(zhǎng)且充滿冒犯的監(jiān)管-審批流程,。不過(guò)，羅恩一點(diǎn)也沒(méi)有退縮,。這位過(guò)于自信的收購(gòu)專家把這次交易的復(fù)雜性和高監(jiān)管門(mén)檻看成是一個(gè)絕好的機(jī)會(huì),。

????但就是在極度的自信中，阿波羅和德太資本的大佬們?yōu)檫@次交易種下了毀滅的種子,。此時(shí)此刻,，美國(guó)經(jīng)濟(jì)即將開(kāi)始一落千丈，他們卻不明智地讓凱撒娛樂(lè)公司背了數(shù)百億美元的債務(wù),，公司的現(xiàn)金流也隨之下降,。為了將可能的收益最大化，他們忽視拉斯維加斯的信條：“莊家總能贏,?！边@一回，他們把莊家完全給抵押出去了,。

????阿波羅和德太資本支付了相當(dāng)于10倍Ebitda的收購(gòu)價(jià),，事后看來(lái)，顯然是太高了,。不過(guò),，羅恩一開(kāi)始并不認(rèn)為他們出價(jià)過(guò)高：“高嗎,？”他反問(wèn)道?！盀槭裁?？你為什么這么說(shuō)？是因?yàn)閯e人這么寫(xiě)嗎,？”他解釋說(shuō)：賬面上相當(dāng)不錯(cuò),，哈拉斯是拉斯維加斯一帶最大的房東。合伙人不僅得到了哈拉斯當(dāng)前的現(xiàn)金流,，還有它已經(jīng)投了錢(qián)的新地產(chǎn),。他說(shuō)：“那是一個(gè)不可思議的時(shí)期。市場(chǎng)不斷飆漲,。來(lái)拉斯維加斯的人非常多,。”不過(guò),，他最終承認(rèn)了現(xiàn)實(shí)：阿波羅和德太投資出價(jià)過(guò)高了,。

????洛夫曼回憶道，在協(xié)議即將完成時(shí),，對(duì)于所有的銀行是否會(huì)履行承諾,，有“一點(diǎn)不確定”。但是它們都履行了承諾,?！白阅侵蟀l(fā)生的事情都不怎么好了?！绷_恩說(shuō),。

????首先，在2008年的大部分時(shí)間里,，公司的財(cái)務(wù)表現(xiàn)不盡如人意,。“不過(guò),，還沒(méi)有人身上著火,，驚慌失措?！甭宸蚵貞浾f(shuō)。這種場(chǎng)景要到秋天金融危機(jī)最嚴(yán)重的階段時(shí)才出現(xiàn),。當(dāng)時(shí),，營(yíng)業(yè)收入突然暴跌20%，有錢(qián)顧客的“出手級(jí)別”急劇下降,。洛夫曼說(shuō)：“曾經(jīng)花20,000美元玩21點(diǎn)的人現(xiàn)在帶著10,000美元來(lái)玩,。可對(duì)我來(lái)說(shuō)，這意味著營(yíng)業(yè)收入下降了一半,?！?/p>

????雪上加霜的是，無(wú)論是收購(gòu)公司,，還是公司管理層,，都沒(méi)有能夠理解，新的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手為何會(huì)爆發(fā),。在大西洋城,，情況尤其如此。在這一市場(chǎng)里,，洛夫曼的公司擁有11座賭場(chǎng)當(dāng)中的4座—?jiǎng)P撒,、Bally's、Showboat和哈拉斯,，占據(jù)了主導(dǎo)地位,。如今，在康涅狄格,、賓夕法尼亞,、紐約、特拉華,、馬里蘭等州開(kāi)設(shè)了數(shù)十家賭場(chǎng),，大西洋城受到了重創(chuàng)。2007年,，凱撒娛樂(lè)公司從大西洋城的4座賭場(chǎng)里賺到了大約5.5億美元的Ebitda,，如今這一數(shù)字還不到1億美元，來(lái)自于三座賭場(chǎng),。（洛夫曼在2014年關(guān)了一座,。）“哪怕大西洋城的利潤(rùn)只下滑三分之一，我們也不至于到今天這個(gè)地步,?！甭宸蚵f(shuō)。

????洛夫曼和羅恩都可以喋喋不休地大講2008年第四季度業(yè)務(wù)大滑坡的各種理由,，他們事實(shí)上也是這么做的,。但最要命的是，數(shù)字對(duì)他們不利,。2007年,，公司的Ebitda為28億美元，按預(yù)期,，到2012年會(huì)增長(zhǎng)至40億美元,?？墒窃?008年，這一數(shù)字降到了18億美元,。洛夫曼說(shuō)：“七八倍的杠桿突然一下變成了十三四倍,。見(jiàn)鬼！”

????羅恩補(bǔ)充說(shuō)：“2008年年初,，沒(méi)有人想退出,。但是到了年底，人們的想法變了,?！?/p>

????此時(shí)，阿波羅和德太資本本可以退出,，很多其他的私人股權(quán)投資公司都會(huì)這么做,。它們本可以承認(rèn)失敗，把公司交還給債權(quán)人,，將它們的投資一筆勾銷(xiāo),。可是,，羅恩堅(jiān)持認(rèn)為,，這不是阿波羅的做事方式。他說(shuō)：“不管好壞,，這家企業(yè)都聽(tīng)我們的決定,。面對(duì)血本無(wú)歸的局面，為投資人挽回一些錢(qián)是一件好事,?！?/p>

????德太資本仍然堅(jiān)守，而阿波羅率先開(kāi)始了重組,。羅恩和他的團(tuán)隊(duì)加緊行動(dòng),，竭力想把損失降到最低。（德太資本拒絕讓它的任何合伙人為本文接受采訪）,。第一步是在2008年秋季實(shí)行自愿的債務(wù)置換,。凱撒娛樂(lè)向它的次級(jí)債權(quán)人償還88%的現(xiàn)有債務(wù)，再向他們發(fā)行時(shí)間更長(zhǎng),、利息更高的新債,。結(jié)果，至2009年年初,，公司將債務(wù)降到了50億美元,。這還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。

????但羅恩才剛剛開(kāi)始,。在自愿置換債務(wù)之后,，是一連串的、超過(guò)50起令人眼花繚亂的復(fù)雜交易,，比如反復(fù)將資產(chǎn)在旗下控制的子公司之間轉(zhuǎn)移,；將對(duì)沖基金經(jīng)理約翰·保爾森（John Paulson）持有的次級(jí)債轉(zhuǎn)化成為控股公司的股權(quán)；收購(gòu)以色列的一家移動(dòng)博彩公司,，努力彌補(bǔ)賭場(chǎng)營(yíng)業(yè)收入的部分損失,，可謂無(wú)所不用其極。他成立了新的子公司,，在它們之間來(lái)回騰挪資產(chǎn),。

????回想起這段時(shí)期，洛夫曼在講述由羅恩導(dǎo)演的交易風(fēng)暴時(shí)似乎仍然感到驚恐,。每次交易都是為了爭(zhēng)取時(shí)間,，直到業(yè)務(wù)好轉(zhuǎn)。將資產(chǎn)挪來(lái)挪去,，仿佛在玩三猜一的紙牌游戲,，不過(guò)只是換了一個(gè)好聽(tīng)的名字而已。但這可不像推行全面回饋計(jì)劃那樣好玩,。洛夫曼說(shuō)：“我們沒(méi)人想到過(guò),，我們會(huì)做這樣的事?！?/p>

????2010年11月,，也許希望轉(zhuǎn)移話題，公司宣布將名字由哈拉斯改為凱撒娛樂(lè),。

????也許最讓人吃驚的財(cái)務(wù)措施是兩年之后凱撒娛樂(lè)最終實(shí)施了首次公開(kāi)募股,。這絕不是公司的私人股權(quán)基金投資人當(dāng)初讓它退市時(shí)所設(shè)想的賺錢(qián)方式。2012年2月,，控股公司—當(dāng)時(shí)擁有現(xiàn)已破產(chǎn)的CEOC和房地產(chǎn)公司—僅僅讓微不足道的2%股本上市,，募集了1,630萬(wàn)美元。上市的想法是為公司的股票制造一定數(shù)量的公眾持股,，向外界展示公司的股權(quán)價(jià)值,，未來(lái)在需要時(shí)可以利用這些股票來(lái)實(shí)施債轉(zhuǎn)股計(jì)劃。在第一個(gè)交易日,，股價(jià)大漲71%,，使控股公司的股權(quán)價(jià)值接近20億美元。自那以后,，凱撒娛樂(lè)公司完成了兩次一級(jí)市場(chǎng)售股,，募集到了大約2億美元。（股價(jià)近來(lái)略低于10美元,，市值約為14億美元,。）

????盡管采取了這些行動(dòng),，羅恩知道，由于背負(fù)了巨額債務(wù),，凱撒娛樂(lè)仍然需要更長(zhǎng)的“跑道”才能避免墜毀,。因此，在2013年,，公司開(kāi)始了一系列的資產(chǎn)出售,。羅恩說(shuō)，這是為了盡可能地為股東創(chuàng)造時(shí)間和價(jià)值,。他驕傲地說(shuō)：“我從不回避金融運(yùn)作,。”

????首先,，公司將房產(chǎn)子公司的名字改為凱撒娛樂(lè)度假不動(dòng)產(chǎn)公司（Caesars Entertainment Resorts Properties）,。隨后，它讓如今已經(jīng)破產(chǎn)的CEOC以大約1.33億美元的對(duì)價(jià),，將兩家位于拉斯維加斯的新建非賭場(chǎng)不動(dòng)產(chǎn)賣(mài)給了它的房地產(chǎn)姊妹企業(yè),，其中一家為L(zhǎng)inq，是一家零售,、餐飲和娛樂(lè)開(kāi)發(fā)企業(yè),，現(xiàn)在擁有全球最大的摩天輪。還是在2013年,，羅恩負(fù)責(zé)創(chuàng)辦了一家新的獨(dú)立子公司,，名叫“凱撒增長(zhǎng)合伙人”（Caesars Growth Partners）。這個(gè)新機(jī)構(gòu)隨后以超過(guò)20億美元的現(xiàn)金從CEOC那里買(mǎi)下了總共6處不動(dòng)產(chǎn),。

????至此,，控股公司旗下已經(jīng)有了三家獨(dú)立公司，各自擁有曾經(jīng)屬于哈拉斯的賭場(chǎng)和其他資產(chǎn),。CEOC在后來(lái)的申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)文件當(dāng)中承認(rèn)：“盡管受到爭(zhēng)議,，但這些交易是在努力延長(zhǎng)跑道?！?/p>

????這些資產(chǎn)都沒(méi)有在正規(guī)的公平拍賣(mài)當(dāng)中掛牌出售,，理由是凱撒的管理層要讓所有的賭場(chǎng)都留在全面回饋網(wǎng)絡(luò)之中。但是羅恩認(rèn)為,，出售價(jià)格很合理,。至少拉扎德（Lazard）、Evercore,、Perella Weinberg和Moelis & Co.等有名望的華爾街投資銀行宣稱它們合理,。不過(guò)，這些銀行都收了費(fèi)用。

????2013年11月,，凱撒增長(zhǎng)合伙人公司完成了一輪供股,，允許控股公司的現(xiàn)有股東購(gòu)買(mǎi)其股權(quán)。阿波羅和德太資本各自買(mǎi)下了2.5億美元股權(quán),，其他投資者買(mǎi)了7億美元,。這份協(xié)議經(jīng)過(guò)了激烈磋商，為凱撒增長(zhǎng)合伙人公司募集了12億美元,，向新投資人轉(zhuǎn)讓了42%的股權(quán)。經(jīng)濟(jì)利益的平衡權(quán)仍然掌握在控股公司（58%股權(quán)）的手里,。羅恩說(shuō)：“我們不想為了挽回聲譽(yù),，在賠了錢(qián)后還把老本搭上。我們?cè)试S公司做自己在做的事情,，但是如果看到一個(gè)能夠帶來(lái)雙贏的投資機(jī)會(huì),，那就太好了?！?/p>