????這場(chǎng)重大金融危機(jī)爆發(fā)以來(lái),，金融改革人士一直在敦促銀行建立“自救”機(jī)制，以免今后再由納稅人來(lái)援助它們,。

????在《巴塞爾協(xié)議III》提出的銀行業(yè)監(jiān)管框架的鼓勵(lì)下,，有一種策略正在變得越來(lái)越受歡迎，那就是銀行發(fā)行“緊急可轉(zhuǎn)債（contingent convertible bonds）”,。如果銀行的資本金儲(chǔ)備水平過(guò)低,，就可以把這些債券轉(zhuǎn)換成普通股。

????這種做法是通過(guò)債轉(zhuǎn)股,，強(qiáng)迫債券持有人為銀行提供資金支持,。

????問(wèn)題在于，這種“應(yīng)急可轉(zhuǎn)債”完全以監(jiān)管部門對(duì)資本的定義為基礎(chǔ),，而銀行則是愚弄這種機(jī)制的大師,。按照監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，花旗集團(tuán)（Citigroup）等大型金融機(jī)構(gòu)在不得不接受援助時(shí)均“資本充足”,。雷曼兄弟（Lehman Brothers）宣布破產(chǎn),、進(jìn)而引發(fā)全球金融行業(yè)崩盤時(shí)，它的資本水平仍然是法定要求的兩倍（作為投資銀行,，雷曼兄弟當(dāng)時(shí)采用的估值方法實(shí)際上比商業(yè)銀行更保守）,。

????斯坦福大學(xué)商學(xué)院（Stanford Graduate School of Business）經(jīng)濟(jì)學(xué)教授杰里米?布洛指出：“監(jiān)管要求存在的時(shí)間越長(zhǎng)，它們就會(huì)變得越糟糕,。以市場(chǎng)為基礎(chǔ)的資本金要求并不完美,，但它會(huì)逐步改善，具有自我修正能力?！?/p>

????為了阻止銀行愚弄?jiǎng)e人,，同時(shí)為它們提供真正的保護(hù)，布洛和牛津大學(xué)（Oxford University）經(jīng)濟(jì)學(xué)家保羅?克勒姆佩雷爾提出以市場(chǎng)為基礎(chǔ)的自救方案,，這種方案把銀行股價(jià)下跌作為觸發(fā)條件,。

????低股價(jià)意味著投資者對(duì)銀行的財(cái)務(wù)實(shí)力失去了信心，而且有時(shí)候,，市場(chǎng)的判斷會(huì)比監(jiān)管部門對(duì)資本的評(píng)估更為精準(zhǔn),。如果市場(chǎng)價(jià)值是對(duì)的，而監(jiān)管部門計(jì)算的價(jià)值是錯(cuò)的,，在股價(jià)下跌時(shí)不要求相關(guān)公司保持,、提高現(xiàn)金水平就會(huì)讓納稅人面臨風(fēng)險(xiǎn)。金融危機(jī)期間,，監(jiān)管部門遲遲沒(méi)有對(duì)市場(chǎng)信號(hào)做出反應(yīng),，直到情況變得不可收拾，要想拯救銀行業(yè),，唯一的辦法就是予以援助,。

????布洛和克勒姆佩雷爾的建議是銀行用“權(quán)益型追索債券”（equity recourse notes）來(lái)取代傳統(tǒng)債券。他們首次撰文提出這個(gè)想法時(shí),，跟他們共同執(zhí)筆的還有雅各布?戈德菲爾德,，后者曾是高盛（Goldman Sachs）的高級(jí)合伙人，還曾在喬治?索羅斯的基金管理公司和量子基金（Quantum Funds）擔(dān)任過(guò)首席投資官,。

????權(quán)益型追索債券類似于應(yīng)急可轉(zhuǎn)債,。如果銀行股價(jià)跌至預(yù)先設(shè)定的觸發(fā)水平,，比如說(shuō)發(fā)行權(quán)益型追索債券時(shí)股價(jià)的四分之一,，銀行就會(huì)用股份來(lái)支付利息和本金，同時(shí)按照觸發(fā)價(jià)格來(lái)計(jì)算這些股份的價(jià)值,。隨后,，如果銀行股價(jià)反彈，接下來(lái)就可以繼續(xù)用現(xiàn)金來(lái)支付本息,。

????布洛認(rèn)為,，權(quán)益型追索債券相對(duì)于應(yīng)急可轉(zhuǎn)債具有幾大優(yōu)勢(shì)。其中最重要的一點(diǎn)是,，它可以實(shí)現(xiàn)自動(dòng)轉(zhuǎn)換,，因?yàn)樗挠|發(fā)條件并不以金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的判斷或者銀行的法定資本金為基礎(chǔ)。是否轉(zhuǎn)換取決于銀行的股價(jià),，而操縱法定資本金的手段對(duì)股價(jià)無(wú)效,。

????第二個(gè)優(yōu)勢(shì)是，權(quán)益型追索債券的轉(zhuǎn)換過(guò)程比應(yīng)急可轉(zhuǎn)債平緩，而且轉(zhuǎn)換數(shù)量較少,，因?yàn)樾枰D(zhuǎn)換的只是這類債券的已到期應(yīng)付款項(xiàng),，而且發(fā)行這部分債券時(shí)銀行的股價(jià)至少是目前水平的四倍。

????布洛和克勒姆佩雷爾指出,，自動(dòng)和逐步轉(zhuǎn)換的優(yōu)勢(shì)在于這樣做對(duì)監(jiān)管部門來(lái)說(shuō)最省力,，從而讓他們被動(dòng)地為前者開(kāi)綠燈。

????與之相反的是,，應(yīng)急可轉(zhuǎn)債要一次性轉(zhuǎn)換完畢,，這一點(diǎn)很讓人擔(dān)心，因?yàn)檫@樣做本身就可能引發(fā)恐慌,。如果要就此作出決定的是監(jiān)管部門,，這種不成功則成仁的感覺(jué)可能會(huì)讓他們不愿意啟動(dòng)這種機(jī)制。如果觸發(fā)條件是銀行的法定資本金,，銀行就可能盡其所能,，利用做賬技巧讓賬面資本金保持在觸發(fā)點(diǎn)以上。

????銀行真的可以操縱法定資本金嗎,？還是說(shuō)市場(chǎng)的衡量標(biāo)準(zhǔn)跟銀行不同,？

????銀行的確可以操縱法定資本金。英國(guó)央行（Bank of England）負(fù)責(zé)金融穩(wěn)定的執(zhí)行董事安德魯?霍爾丹去年就此進(jìn)行的闡述令人震驚,?；魻柕ぶ赋觯?993-2011年,，大型跨國(guó)銀行的風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)/總資產(chǎn)比例幾乎下降了一半,。他認(rèn)為出現(xiàn)這種局面只有三種可能：銀行資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)減少了一半，銀行經(jīng)營(yíng)者的風(fēng)險(xiǎn)管理能力提高了一倍,，或者銀行在愚弄監(jiān)管機(jī)制,。霍爾丹的選擇是第三種,。

????“債務(wù)積壓”是融資帶來(lái)的典型問(wèn)題——在出現(xiàn)巨大虧損而且債務(wù)有了風(fēng)險(xiǎn)的情況下,，公司仍需要擴(kuò)大股本來(lái)改善資產(chǎn)負(fù)債情況。但在此時(shí),，公司所發(fā)新股將自動(dòng)把財(cái)富從股東手中轉(zhuǎn)移到債權(quán)人或者債務(wù)保險(xiǎn)人那里（就上文提到的銀行來(lái)說(shuō),，它們的債務(wù)保險(xiǎn)人就是納稅人），原因是新的資本金讓銀行的債務(wù)更為安全,。因此,，經(jīng)營(yíng)者往往不會(huì)發(fā)新股，他們更愿意壓縮新的投資,，或者操縱法定資本金,。實(shí)際上,，銀行需要援助的一個(gè)原因就是它們?cè)谶€有機(jī)會(huì)這樣做的時(shí)候并沒(méi)有發(fā)行足夠的新股。

????布洛認(rèn)為,，權(quán)益型追索債券可以在一定程度上緩解債務(wù)積壓?jiǎn)栴}引發(fā)的顧慮,。銀行股價(jià)大幅下跌后，銀行可以發(fā)行新的權(quán)益型追索債券,，就算原來(lái)的權(quán)益型追索債券已經(jīng)開(kāi)始轉(zhuǎn)換為股票,，仍然可以按同樣的幅度降低新債券的轉(zhuǎn)股價(jià)。新債券會(huì)比原有債券高級(jí),，發(fā)行成本要低于新的次級(jí)債或者新股,。這將讓銀行更容易改善自身的資產(chǎn)負(fù)債情況，同時(shí)鼓勵(lì)銀行在形勢(shì)不好的時(shí)候擴(kuò)大放貸,。

????布洛說(shuō),，如果債券持有人被迫承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)，他們不應(yīng)該要求銀行提供更多的回報(bào)嗎,？當(dāng)然應(yīng)該,。但他們也會(huì)直面這些風(fēng)險(xiǎn)，而不是把它轉(zhuǎn)嫁給納稅人,。(財(cái)富中文網(wǎng))

????本文作者杰里米?布洛是斯坦福大學(xué)商學(xué)院Richard A. Stepp教授以及斯坦福大學(xué)經(jīng)濟(jì)政策研究所高級(jí)研究員,。保羅?克勒姆佩雷爾是牛津大學(xué)Edgeworth經(jīng)濟(jì)學(xué)教授，他分別于1982年和1987年在斯坦福大學(xué)商學(xué)院獲得MBA學(xué)位和博士學(xué)位,。

????譯者：Charlie