????1987年后的改革確保了股市實(shí)時(shí)對(duì)消息做出反應(yīng),，這增加了未來(lái)的不確定性。

????作者：Michael V. Copeland

????讓我們想想,，上周一道指下跌近700點(diǎn),。周二反彈270點(diǎn)，周三繼續(xù)回升172點(diǎn),。這個(gè)交易周最后幾天會(huì)收高嗎,？還是會(huì)以令人惡心的大跌收?qǐng)觯?/p>

????就某些方面而言，上述兩種情況都不算出人意料之外,。股市的劇烈回轉(zhuǎn),，不論是漲是跌，都被稱為“波動(dòng)”,。這是當(dāng)今股市的一個(gè)特征,，對(duì)此我們幾乎已經(jīng)習(xí)以為常。但僅僅提及市場(chǎng)“波動(dòng)”完全無(wú)助于解釋為何會(huì)出現(xiàn)如此劇烈的擺動(dòng),。

????那到底該如何解釋這一現(xiàn)象呢,？

????在1987年，股市也經(jīng)歷了類似令人驚嘆的價(jià)格擺動(dòng),，這段時(shí)期在今天經(jīng)常被提及,。但二十年前交易機(jī)制的結(jié)構(gòu)同今天的截然不同，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)之所以波動(dòng),，是因?yàn)楫?dāng)時(shí)的交易機(jī)制效率低下,。

????當(dāng)時(shí)，整個(gè)交易體系內(nèi)到處都存在延遲,。在芝加哥的證券經(jīng)紀(jì)人不知道紐約的實(shí)時(shí)情況,。股市間缺乏協(xié)調(diào),。在1987年10月19日的黑色星期一，道指狂跌近23%,，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)（S&P 500）大跌20%,，納斯達(dá)克（Nasdaq）的經(jīng)紀(jì)人干脆不再接電話（這實(shí)質(zhì)上導(dǎo)致交易停止，因此納斯達(dá)克指數(shù)僅下跌了11%）,。

????紐約證券交易所（NYSE）關(guān)閉,，商品市場(chǎng)也一樣。在所有市場(chǎng)里,，流動(dòng)性都枯竭,，人人都在黑暗中摸索，試圖拼湊出到底發(fā)生了什么事情（與此同時(shí),，程式買賣出現(xiàn),，導(dǎo)致問(wèn)題惡化）。

????斯坦福大學(xué)（Stanford）商學(xué)院教授海姆?孟德?tīng)柹℉aim Mendelson）25年多來(lái)一直在研究證券市場(chǎng)流動(dòng)性對(duì)股價(jià)的影響,。他表示：“始于1987年的研究表明,，股票普遍喪失流動(dòng)性與股價(jià)下跌之間有很強(qiáng)的聯(lián)系。當(dāng)流動(dòng)性嚴(yán)重缺乏時(shí),，價(jià)格大幅下跌,。”

????在1987年的股市大災(zāi)難后,，布蘭迪委員會(huì)（Brady Commission）開(kāi)始修改交易機(jī)制,。各證券市場(chǎng)間建立了更好的協(xié)調(diào)和聯(lián)系。現(xiàn)在人人都同樣能接觸到最新的信息,。納斯達(dá)克通過(guò)加大使用電子交易解決了自身問(wèn)題,。在1987年以前，納斯達(dá)克的經(jīng)紀(jì)人可以不認(rèn)自己的報(bào)價(jià),；現(xiàn)在不可能了,。布蘭迪委員會(huì)還實(shí)施了所謂的自動(dòng)暫緩交易機(jī)制（circuit breaker），若波動(dòng)過(guò)大,，將停止某只股票或整個(gè)市場(chǎng)的交易,，在理論上，這能使人們進(jìn)行反向操作,，使市場(chǎng)重新具有流動(dòng)性,。

????目前的股市透明、（通常）具有流動(dòng)性且高效,。那為何還會(huì)出現(xiàn)波動(dòng),？孟德?tīng)柹J(rèn)為，目前的波動(dòng)主要有兩個(gè)組成部分,。其一是1987年后的交易機(jī)制修改的作用,，以及新信息傳播及其反映在股價(jià)上的速度,。

????孟德?tīng)柹f(shuō)道：“假如你看了周一官方說(shuō)我們已正式處于經(jīng)濟(jì)衰退的公告，盡管我們已多少有些察覺(jué)到經(jīng)濟(jì)衰退,，但沒(méi)人知道衰退那么早就開(kāi)始了——因此這是一個(gè)不利的新消息,。而這個(gè)不利的新消息會(huì)使得股價(jià)下跌。在一個(gè)高效的市場(chǎng)中,，這個(gè)過(guò)程會(huì)相當(dāng)快。股市正運(yùn)轉(zhuǎn)正常,，遺憾的是,，其前進(jìn)方向不是我們所樂(lè)見(jiàn)的?！?/p>

????上周一的消息是否是（股指）大跌近700點(diǎn),，然后隔天反彈270點(diǎn)的根據(jù)，指向了當(dāng)今市場(chǎng)波動(dòng)性的第二個(gè)組成部分：不確定性,。孟德?tīng)柹硎荆骸坝捎趯?duì)于經(jīng)濟(jì)本身極端不確定,，新信息對(duì)股價(jià)有極大影響。我對(duì)此的觀點(diǎn)是,，今天的波動(dòng)性反映了新信息,。你可以主張新信息不應(yīng)該有如此大的影響，那么,，好啊,，你就進(jìn)行反向操作吧?！?/p>

????只要經(jīng)濟(jì)還存在不確定性,，隨著神經(jīng)緊張的投資者對(duì)新消息做出反應(yīng)，波動(dòng)性就將持續(xù),。孟德?tīng)柹硎荆骸凹僭O(shè)你可以知道本次危機(jī)將在一兩年內(nèi)消除,，一切將恢復(fù)到常態(tài)，那么或許你想購(gòu)進(jìn)大量股票,。那你現(xiàn)在為什么不買呢,？因?yàn)槟悴恢缹?lái)會(huì)發(fā)生什么事情?！?/p>

????與1987年不同的是,，沒(méi)有結(jié)構(gòu)修復(fù)能安撫股市；股市運(yùn)轉(zhuǎn)正常,。而試圖阻止投資者對(duì)每條新信息感到恐慌甚或欣喜,，根本毫無(wú)可能。孟德?tīng)柹χf(shuō)道：“你當(dāng)然可以認(rèn)為人們對(duì)于新信息反應(yīng)過(guò)度,，但大部分人都會(huì)同意這一點(diǎn),，即你不該控制人們的心理,。”

????市場(chǎng)波動(dòng)已有一段時(shí)間,，這一方面是因?yàn)椴▌?dòng)本身就內(nèi)置于市場(chǎng)的交易機(jī)制中,，另一方面是因?yàn)槲覀兊慕?jīng)濟(jì)尚未走出暗林。不過(guò),，通過(guò)觀察市場(chǎng)的大起大落,，可以了解事態(tài)發(fā)展的趨勢(shì)。本?伯南克（Ben Bernanke）的聲明或油價(jià)未能對(duì)市場(chǎng)造成大的影響,，換言之,，波動(dòng)性減弱，表明經(jīng)濟(jì)的不確定性也減弱了,?；蛟S到那時(shí)就該再次買進(jìn)了。