????戴維·希羅（David Herro）的反向操作策略能有多反向,？這么說(shuō)吧，最近這位基金經(jīng)理人避開(kāi)炙手可熱的新興市場(chǎng),，投資于似乎毒性很大的公司（歐洲的銀行）或者奄奄一息的公司（日本的公司）,。希羅的業(yè)績(jī)記錄表明，他的瘋狂并非完全不靠譜,。自1992年奧克馬克國(guó)際基金（Oakmark International）成立以來(lái),，他一直管理著旗下80億美元的國(guó)際基金,，過(guò)去10年間年回報(bào)率達(dá)到9%，領(lǐng)跑98%的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手,。去年,，希羅被晨星公司（Morningstar）評(píng)為“十年國(guó)際股票經(jīng)理人”,。我們?cè)诓稍L中請(qǐng)教了這位現(xiàn)年50歲的價(jià)值投資者：在這個(gè)騷動(dòng)的世界中,，風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)遇何在？

????問(wèn)：我們從新聞?wù)勂鸢?。商品通脹促成了埃及等?guó)家的動(dòng)蕩,。您如何應(yīng)對(duì)？

????答：商品價(jià)格,，政治動(dòng)蕩,，貨幣問(wèn)題，這些問(wèn)題當(dāng)然存在——它們一直都存在,，事實(shí)上,，它們將來(lái)也會(huì)一直存在。這是不利的一面,。有利的一面是,，全球GDP在以每年大約4.5%~5%的速度增長(zhǎng)。這對(duì)公司而言是相當(dāng)不錯(cuò)的大環(huán)境,。我們認(rèn)為大多數(shù)此類(lèi)宏觀現(xiàn)象都是周期性的,，或者短期性的，而非結(jié)構(gòu)性的,。因此,，事實(shí)上我喜歡它。越動(dòng)蕩,、越波動(dòng),，就越好。它提供了更多的長(zhǎng)期投資機(jī)遇,。

????問(wèn)：這就是您三分之二的投資都投在歐洲的原因嗎,？歐洲還處在走出債務(wù)危機(jī)的過(guò)程當(dāng)中呢。

????答：如果研究一下這次規(guī)模不大的主權(quán)債務(wù)危機(jī)中遭到沉重打擊的一些金融機(jī)構(gòu)——如西班牙國(guó)際銀行（Banco Santander）和法國(guó)巴黎銀行（BNP Paribas）——你就會(huì)發(fā)現(xiàn)它們實(shí)際上并不存在主權(quán)債務(wù)問(wèn)題,。即便是瑞士的私人銀行——瑞士信貸（Credit Suisse）和瑞士銀行（UBS）——性質(zhì)上也更加偏向于資產(chǎn)管理公司,。它們一直保持現(xiàn)金凈流入，現(xiàn)在我們投資的一些公司股價(jià)只有盈余的七,、八倍,，它們還擁有良好的盈余收入流。法國(guó)巴黎銀行和西班牙國(guó)際銀行是連同洗澡水一起倒掉的嬰兒,。西班牙國(guó)際銀行是一家西班牙銀行,，但營(yíng)業(yè)收入的70%來(lái)自西班牙之外,，一半以上來(lái)自新興經(jīng)濟(jì)體?？墒撬谑袌?chǎng)眼中卻是一家“西班牙大銀行”,。人們認(rèn)為它屬于“脆弱的金融板塊：賣(mài)出”。我們可以利用這種短期的耐心缺失,。它們是高質(zhì)量的金融機(jī)構(gòu)：資本金充足,，貸款壞債率不高，成本收入比率較低,。它們擅長(zhǎng)自己的業(yè)務(wù)領(lǐng)域,，并能夠利用這種專(zhuān)長(zhǎng)。

????問(wèn)：您持股最多的前五家公司中有四家是日本公司,，包括豐田和佳能,。您為何這樣做？

????答：我告訴你一個(gè)很有趣的故事,。20世紀(jì)80年代我供職于威斯康星州投資委員會(huì)時(shí),，日本在國(guó)際指數(shù)中的比重達(dá)到60%，而我投資日本股票的比例是0%,。當(dāng)時(shí)他們說(shuō)：“這樣做風(fēng)險(xiǎn)很大,。”我回答說(shuō)：“真正風(fēng)險(xiǎn)大的是投資于市盈率高達(dá)60~70倍的日本股票,?！逼骄蓹?quán)回報(bào)率為5%。對(duì)我而言,，這根本沒(méi)有什么投資價(jià)值,。

????此后，價(jià)格－賬面值比率從四或五下降到一之下,，而股權(quán)回報(bào)率開(kāi)始爬升,。事情本不該如此，但你能夠看到一些公司,，如佳能,，其股權(quán)回報(bào)率在15%~20%。我們認(rèn)為低股價(jià)并不必然表示價(jià)值低估,。你必須尋找同時(shí)具備兩個(gè)條件的公司：（1）股價(jià)便宜,；（2）致力于價(jià)值創(chuàng)造、有效利用多余現(xiàn)金,、培育每股賬面價(jià)值及獲得良好的股權(quán)回報(bào)率,。有史以來(lái)，至少自20世紀(jì)80年代中我開(kāi)始投資時(shí)起,，我們第一次能夠找到這樣的公司,。

????問(wèn)：您沒(méi)有持有任何中國(guó)公司的股票,，在新興經(jīng)濟(jì)體中您也只持有韓國(guó)和墨西哥的股票。這是為什么,？

????答：原因就在于,，價(jià)格對(duì)我們而言非常重要。90年代后期,，我們持有新興市場(chǎng)類(lèi)股票的比例達(dá)到20%~30%,，人們認(rèn)為我們瘋了。當(dāng)時(shí)那里只發(fā)生過(guò)一次崩盤(pán),，股價(jià)便宜得很,。如今那里卻充斥著炒作和過(guò)度興奮的情緒,，我們削減了投資,，因?yàn)楣蓛r(jià)反映了這類(lèi)因素。我們必須分清有吸引力的股票和有吸引力的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì),。投資者混淆了這兩個(gè)不同的概念,。我們當(dāng)前持有新興市場(chǎng)類(lèi)股票的比例也許是迄今為止最低的。

????人人都在說(shuō)：“中國(guó),，中國(guó),，中國(guó)！”我熱愛(ài)中國(guó)以每年8%~10%的速度增長(zhǎng)的事實(shí),。但你打算怎么從中獲得投資收益呢,？是購(gòu)買(mǎi)那些不關(guān)心股東利益、缺乏透明度,、市盈率高達(dá)25倍的國(guó)有企業(yè)的股票呢,？還是購(gòu)買(mǎi)那些股價(jià)不足現(xiàn)金流10倍，但30%以上利潤(rùn)來(lái)自新興市場(chǎng)及中國(guó)的公司的股票呢,？后一類(lèi)公司包括達(dá)能（Danone）,、帝亞吉?dú)W（Diageo）和雀巢（Nestlé）。它們?cè)谛屡d市場(chǎng)的業(yè)務(wù)比例很高,，這給他們帶來(lái)了可觀的業(yè)績(jī)成長(zhǎng),。

????問(wèn)：當(dāng)前最差的投資領(lǐng)域是什么？

????答：能源,，自然資源,。人們?nèi)匀豢吹叫屡d市場(chǎng)的需求在不斷增長(zhǎng)，他們認(rèn)為這會(huì)轉(zhuǎn)化成全球性的需求增長(zhǎng),，事實(shí)上并非如此,。在發(fā)達(dá)國(guó)家，其中一些這類(lèi)的東西的需求正在下降,，比如石油的需求量——當(dāng)前每天大約8,500~8,600萬(wàn)桶,。過(guò)去10年間它的需求增長(zhǎng)基本上不超過(guò)1%~2%,。如果考慮到能源效率、人們對(duì)能源安全的需求等方面發(fā)生的變化,，以及人們相信綠色技術(shù),，似乎表明石油需求在不遠(yuǎn)的將來(lái)不會(huì)增長(zhǎng)太多。

????譯者：鄭歡