降低政策調(diào)整“烈度”，重新劃定市場“邊界”,，拋開純粹的宏觀調(diào)控來看,，今年經(jīng)濟工作會議有些不同尋常。
穩(wěn)增長離不開穩(wěn)政策,、穩(wěn)預(yù)期,。2015調(diào)整央地關(guān)系，2017調(diào)整城投,，2018調(diào)整金融,，2019調(diào)整外資，2020調(diào)整互聯(lián)網(wǎng),，2021調(diào)整房地產(chǎn),，一圈調(diào)整下來，不能不說經(jīng)濟更壓實了,，卻也不得不說經(jīng)濟活力有損失,，也放大了局部的市場波動。
當下的經(jīng)濟工作會議尤其突出穩(wěn)字當頭,，這非一般的穩(wěn),，說明以往的調(diào)整烈度和頻率會降低，進入一段政策的穩(wěn)定期,，并重新框定對于市場的容忍度,。而這種容忍度又有幾個底線：
第一，加劇地方債務(wù)的不可,，還要繼續(xù)防范化解金融風險,。第二，與社會治理目標沖突的不可,，房價和教育等不能持續(xù)加深社會“心病”,，還要體現(xiàn)共同富裕。第三,，民營資本持續(xù)向非實體領(lǐng)域擴張的不可,，無論是入侵傳統(tǒng)金融領(lǐng)域跑馬圈地，還是在虛擬數(shù)字領(lǐng)域試圖壟斷,，還是在服務(wù)領(lǐng)域成為“虛擬地主”收租度日,，都不符合“國家資本”的邏輯,，還要探索節(jié)制資本。

中央經(jīng)濟工作會議要求,，明年經(jīng)濟工作要穩(wěn)字當頭、穩(wěn)中求進,?！胺€(wěn)”是這次中央經(jīng)濟工作會議最為突出的關(guān)鍵詞，在新聞通稿中“穩(wěn)”字提到了25次,。

如果反向解讀的話,，就是穩(wěn)增長是有相當代價的，明年經(jīng)濟仍將面臨諸多壓力和困難,，不穩(wěn)則降,、不進則退，只有加強跨周期,、逆周期調(diào)節(jié)才能實現(xiàn)穩(wěn)中有升,。

首先，面對的情況是今年中國經(jīng)濟的基數(shù)更大了,，經(jīng)濟增速勢必面臨邊際遞減的約束,。中央財經(jīng)委員會辦公室副主任韓文秀在2021-2022中國經(jīng)濟年會上表示，今年我國GDP有望達到110萬億元,，人均GDP約1.2萬美元,，接近世界銀行高收入標準。 也就是按照韓主任的說法,，今年GDP增速有望達到8.9%,。而實現(xiàn)2035中期目標在追求高質(zhì)量發(fā)展的同時，每年要保持5%的最低增速,。正常的經(jīng)濟增速區(qū)間是5%-9%,。年份越靠前越有望中高速增長，不能排除個別年份低于增長下限,。

其次,，明年經(jīng)濟不確定因素增多，需要總量寬松政策對沖支持,。中央政府對于明年經(jīng)濟的風險和挑戰(zhàn)有充分的預(yù)估,，盡管長期向好的基本面沒有變化，但是短期中國經(jīng)濟外部環(huán)境復(fù)雜性,、不確定增加,，尤其是內(nèi)部面臨需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱三重壓力,。目前來看,，可能不是暫時性的，很可能是歷時性的,，持續(xù)時間較長,，需要及早因應(yīng)和預(yù)防,，從政府的角度就是打好政策組合拳,，不僅要積極推出有利于經(jīng)濟穩(wěn)定的政策，更要慎重出臺有收縮效應(yīng)的政策,。

再次,，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)不合理、內(nèi)生增長動力不足在房住不炒,、動能轉(zhuǎn)換時期更加暴露,，培育新動能和擴大內(nèi)需亟須重點關(guān)注和扶持。內(nèi)需潛力大是優(yōu)勢,，準確來說是后發(fā)優(yōu)勢,，反過來潛力大就是實力還小也是現(xiàn)實劣勢，應(yīng)當在共同富裕的指引下提高人均可支配收入,，繼續(xù)減稅降費,，花大力氣解決最關(guān)切教育、醫(yī)療,、養(yǎng)老問題,，才能實施好擴大內(nèi)需戰(zhàn)略，促進消費持續(xù)恢復(fù),。另外,，培育長期增長新動能，要擴大真正的有效投資,，在新能源,、新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)集群等領(lǐng)域基建可以適度超前,，同時也要注意債務(wù)風險,。

作為市場主體而言，在經(jīng)濟壓力和政策對沖之間,，各行各業(yè)的情況千差萬別,，不可能馬上都會好，也不可能是完全沒機會,，建議在能力圈范圍之內(nèi)慎重行事,，綜合把握長期的景氣度和確定性，短期的風險和成本的可控性。

一年一度的中央經(jīng)濟工作會議如期而至，定調(diào)2022年中國宏觀經(jīng)濟,。
國內(nèi)外經(jīng)濟局勢異常復(fù)雜,，2022年，世界各國繼續(xù)面臨新冠疫情的考驗以及與經(jīng)濟復(fù)蘇之間的平衡,。由于各國爭相印鈔,，過度舉債，世界經(jīng)濟即使在疫情之后也面臨著衰退風險,。當前,，各國飽受通貨膨脹困擾，美聯(lián)儲加息腳步漸近,，新興市場的外債危機已經(jīng)露出苗頭,。
在此背景下，中國經(jīng)濟明年的基調(diào)應(yīng)該是以穩(wěn)為主,，抓緊時間窗口調(diào)整結(jié)構(gòu),，以短期陣痛（房地產(chǎn)，反壟斷,，反資本無序擴張）換長期增長動力（共同富裕,，區(qū)域平衡與人口增長），不過,，由于經(jīng)濟下行壓力漸顯,，宏觀政策會相對溫和。
房地產(chǎn)強調(diào)因城施策,，多頭并舉,，健康發(fā)展，近來房地產(chǎn)信貸已經(jīng)有所寬松,，但房住不炒的基調(diào)不變,，不會重回以房促增長的老路。專精特新制造業(yè)和服務(wù)業(yè),、共同富裕,、低碳發(fā)展會獲得國家支持，數(shù)量擴張換取經(jīng)濟增長的時代已經(jīng)接近尾聲,。
高質(zhì)量發(fā)展是一項硬核挑戰(zhàn),，轉(zhuǎn)型必然艱難，也必將勝利?,。

這次中央經(jīng)濟工作會議的非同尋常之處在于：

一是提出“三重壓力”,。會議指出：“在充分肯定成績的同時，必須看到我國經(jīng)濟發(fā)展面臨需求收縮、供給沖擊,、預(yù)期轉(zhuǎn)弱三重壓力,。世紀疫情沖擊下，百年變局加速演進,，外部環(huán)境更趨復(fù)雜嚴峻和不確定,。”對經(jīng)濟的評價提到了“三重壓力”,，也可以理解為“三重風險”,，這是困難和挑戰(zhàn)明顯增多的信號，表明認識到了經(jīng)濟的下行的壓力,，也反映出中國要穩(wěn)經(jīng)濟大盤并非輕而易舉,。

二是解決逆周期問題。以前強調(diào)的是跨周期調(diào)節(jié),，這次同時提到了跨周期和逆周期?？缰芷谑菑闹虚L期角度的考量,，有點紙上談兵的意味，所以,，難度要小一些,，但短期內(nèi)如果面臨難以規(guī)避且挑戰(zhàn)性十足的風險，還是要使用逆周期政策穩(wěn)住經(jīng)濟陣腳,。在兩個轉(zhuǎn)換之中,，預(yù)計近期或一段時間會更強調(diào)逆周期，并且難以一蹴而就,，待穩(wěn)住之后,，再回到跨周期。

三是認識到金融風險處置的難度,。會議提出：“要正確認識和把握防范化解重大風險,。要繼續(xù)按照穩(wěn)定大局、統(tǒng)籌協(xié)調(diào),、分類施策,、精準拆彈的方針，抓好風險處置工作,，加強金融法治建設(shè),，壓實地方、金融監(jiān)管,、行業(yè)主管等各方責任,，壓實企業(yè)自救主體責任。要強化能力建設(shè)，加強金融監(jiān)管干部隊伍建設(shè),?；怙L險要有充足資源，研究制定化解風險的政策,，要廣泛配合,，完善金融風險處置機制?！焙愦笫录斐傻牟▌颖容^大,，市場預(yù)期不是很穩(wěn)定，處置機制也會加強,。預(yù)計在金融風險處置上會更加積極一些,。會議提出的“壓實企業(yè)自救主體責任”，就是要把債務(wù)“排雷”關(guān)口前移,。會議還提出：“強化契約精神,，有效治理惡意拖欠賬款和逃廢債行為?！庇行е卫怼疤訌U債”,，就是要避免債務(wù)放任、堆積,，從而波及到系統(tǒng)性風險,。

四是設(shè)置“紅綠燈”。為資本設(shè)置“紅綠燈”有深意,，但需要深入解讀來破題,。會議指出：“要發(fā)揮資本作為生產(chǎn)要素的積極作用，同時有效控制其消極作用,。要為資本設(shè)置“紅綠燈”,，依法加強對資本的有效監(jiān)管，防止資本野蠻生長,。要支持和引導(dǎo)資本規(guī)范健康發(fā)展,。”但霧里看花的是,，“什么是資本市場的紅綠燈,？為什么？怎么設(shè)置,？如何一視同仁,、趨利避害?這每一句話的背后都可能潛藏著一個特殊的政策用意，為答疑解惑,，應(yīng)該會有相對明確的界定,。

去年的中央經(jīng)濟工作會議,，我讀到的最核心關(guān)鍵詞是「需求側(cè)改革」背后的暗線，「邊際消費傾向」,。
簡單解釋下,，就是說人越有錢，增加的收入就越小的比例用來消費,，收入從2000增加到3000,，可能會多消費800元，從3萬到3.1萬,，幾乎不會新增消費,。帶著這個理解，你再品今年的政策主線就很清晰了,。
昨天的會議,，我個人最關(guān)注的是「跨周期和逆周期宏觀調(diào)控政策要有機結(jié)合」，今年一直強調(diào)跨周期調(diào)節(jié),，我看的不少研報對跨周期調(diào)節(jié)的解讀基本和逆周期調(diào)節(jié)混淆了,，其實兩者是截然不同的方向。
用給小朋友看病來打比方,，跨周期調(diào)節(jié)是病毒性感冒多喝熱水,，體溫超過38度就吃泰諾林臨時降溫；逆周期調(diào)節(jié)是細菌性感冒,，必須得吃希刻勞抗生素,。
換句話說,，今年市場一次次覺得貨幣政策和財政政策不夠給力 ，就是因為誤解了跨周期調(diào)節(jié)的本意,，現(xiàn)在逆周期調(diào)節(jié)回來了,，那就很有意思了。

1,、三重壓力下強調(diào)明年經(jīng)濟環(huán)境要保持平穩(wěn)健康
從開篇來看，對今年的經(jīng)濟成績充分肯定的同時,，對明年經(jīng)濟發(fā)展壓力有所擔心,。“會議指出,，在充分肯定成績的同時,，必須看到我國經(jīng)濟發(fā)展面臨需求收縮、供給沖擊,、預(yù)期轉(zhuǎn)弱三重壓力,?！?br /> 從短期周期視角來看，此輪疫情后的經(jīng)濟復(fù)蘇高點已過,，周期中處于衰退期,，目前正面臨著需求端消費復(fù)蘇動能較弱，供給端大宗商品價格長期上漲造成上游成本抬升所帶來的“生產(chǎn)困境”,。
但從長期發(fā)展視角來看,，短期壓力正在逐步實現(xiàn)有效緩解，PPI數(shù)據(jù)已達周期頂點并開始回落,，消費正在實現(xiàn)平穩(wěn)復(fù)蘇,。這也充分體現(xiàn)了會議所指出的“我國經(jīng)濟韌性強，長期向好的基本面不會改變,?！?br /> 此外，會議強調(diào),，“明年將召開黨的二十大,，這是黨和國家政治生活中的一件大事，要保持平穩(wěn)健康的經(jīng)濟環(huán)境,、國泰民安的社會環(huán)境,、風清氣正的政治環(huán)境?！泵髂?，迎接黨的二十大勝利召開，經(jīng)濟環(huán)境平穩(wěn)健康是核心,，而平穩(wěn)健康的經(jīng)濟環(huán)境需要國泰民安的社會環(huán)境,，國泰民安的社會環(huán)境需要風清氣正的政治環(huán)境。

2,、明年工作總基調(diào)“穩(wěn)”為核心,，跨周期調(diào)節(jié)力度將加大
會議中在對明年經(jīng)濟工作部分中強調(diào)，“堅持穩(wěn)中求進工作總基調(diào)”,，“繼續(xù)做好‘六穩(wěn)’,、‘六保’工作”,，“保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間”,。所以，明年政策工作的核心依舊是“穩(wěn)”,。而實現(xiàn)穩(wěn)中求進,、穩(wěn)增長便需要會議中所要求的，“各方面要積極推出有利于經(jīng)濟穩(wěn)定的政策,，政策發(fā)力適當靠前”,。
此外,，會議要求，“宏觀政策要穩(wěn)健有效,。要繼續(xù)實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策,。積極的財政政策要提升效能，更加注重精準,、可持續(xù),。要保證財政支出強度，加快支出進度”,。
通稿中還提到,，“要繼續(xù)做好‘六穩(wěn)’、‘六?！ぷ魈貏e是保就業(yè)保民生保市場主體,，圍繞保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間，加強和改善宏觀調(diào)控,，加大宏觀政策跨周期調(diào)節(jié)力度,，提高宏觀調(diào)控的前瞻性針對性?！?br /> 可預(yù)計,，明年宏觀政策跨周期調(diào)節(jié)力度將會加大，跨周期和逆周期宏觀調(diào)控政策將會適當前置,，財政政策將會更為積極,。

3、貨幣政策的核心是小微企業(yè),、科技與綠色
會議要求,，“穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度，保持流動性合理充裕,。引導(dǎo)金融機構(gòu)加大對實體經(jīng)濟特別是小微企業(yè)、科技創(chuàng)新,、綠色發(fā)展的支持,。”整體來看,，貨幣政策保持其結(jié)構(gòu)性,，重點支持的依舊是目前經(jīng)濟穩(wěn)增長中的核心“痛點”，即小微企業(yè),。
因為,，經(jīng)濟處在疫情實現(xiàn)復(fù)蘇后的衰退期，增長動能邊際下滑時,，往往最先受到影響的經(jīng)濟主體是相對脆弱的中小微企業(yè),。其次,，今年以來受輸入型通脹、限電限產(chǎn),、疫情反復(fù)等影響,，部分大宗商品價格持續(xù)上漲，大量的中下游中小微企業(yè)面臨成本持續(xù)上升所造成的經(jīng)營困難等問題,。而中小微企業(yè)的背后又是廣大的中低收入群體,，這又會造成需求端整體消費疲弱，這也是為什么消費持續(xù)低迷的本質(zhì)原因,。
所以,，現(xiàn)階段穩(wěn)經(jīng)濟首先要穩(wěn)的是小微企業(yè)，金融首先要支持的是小微企業(yè),。此外,，貨幣政策對“科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展”的支持也將持續(xù),，這也是在經(jīng)濟實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展新階段中,，新舊動能實現(xiàn)轉(zhuǎn)換的必然選擇。

4,、激發(fā)市場主體發(fā)展信心,，反壟斷仍會加強，資本有“紅綠燈”
今年,，反壟斷政策在多行業(yè)實現(xiàn)落地,，本質(zhì)是為了提振市場主體發(fā)展的信心。對市場主體而言,，往往“信心大于黃金”,。所以，會議中再次要求,，“要提振市場主體信心,，深入推進公平競爭政策實施，加強反壟斷和反不正當競爭,，以公正監(jiān)管保障公平競爭,。”
此外,，會議通稿中也提到“要為資本設(shè)置‘紅綠燈’,，依法加強對資本的有效監(jiān)管，防止資本野蠻生長,?！狈磯艛嗯c防止資本野蠻生長容易造成誤解，要注意的是,，反壟斷不是反資本,，防止資本野蠻生長不是防止資本健康生長,。未來，經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展階段,，資本是有“紅綠燈”的,。
涉及到社會健康發(fā)展以及民生福祉領(lǐng)域，如教育,、醫(yī)療,、文娛、游戲等行業(yè),，倘若依舊是資本野蠻“催熟”后收割社會價值的模式發(fā)展,，將是資本的“紅燈”，不再會允許資本存在無序擴張式發(fā)展亂象的,。
而涉及到中國經(jīng)濟下一階段高質(zhì)量發(fā)展的領(lǐng)域,，如戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，新一代信息技術(shù),、新能源,、新材料、高端制造等,；以及強化國家戰(zhàn)略科技力量背后的關(guān)鍵核心技術(shù)突破,，新一代人工智能、量子信息,、集成電路,、航空航天等領(lǐng)域；此外,，還有實現(xiàn)雙循環(huán)戰(zhàn)略背后的新消費,，新國貨、文化相關(guān)等領(lǐng)域?qū)託g迎具備長期價值創(chuàng)造能力的資本投入,，這些則是“綠燈”,。

5、強化國家戰(zhàn)略科技力量,，發(fā)展專精特新,，制定科技政策“時間表”
科技創(chuàng)新仍是高質(zhì)量發(fā)展時代的“主脈絡(luò)”。中國經(jīng)濟正處在跨越中等收入陷阱的關(guān)鍵階段,。成功跨越中等收入陷阱，關(guān)鍵在于能否實現(xiàn)經(jīng)濟增長動能由要素投入驅(qū)動向科技創(chuàng)新驅(qū)動的跨越,。所以,，依舊需要“強化國家戰(zhàn)略科技力量”，“強化企業(yè)創(chuàng)新主體地位”,。
會議中要求“科技政策要扎實落地,。要實施科技體制改革三年行動方案,，制定實施基礎(chǔ)研究十年規(guī)劃”。將科技創(chuàng)新政策要落到具體的方案之中,，在執(zhí)行層面要有“時間表,、路線圖”。
此外,，通稿中也提到,，“要提升制造業(yè)核心競爭力，啟動一批產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)再造工程項目,，激發(fā)涌現(xiàn)一大批‘專精特新’企業(yè)”?，F(xiàn)階段中國是制造業(yè)大國，但是“量大于質(zhì)”,。而提升質(zhì)的關(guān)鍵在于制造業(yè)各行業(yè)中的細微”毛細血管“之中,，也就是專精特新型企業(yè)，這也是國家實現(xiàn)科技創(chuàng)新轉(zhuǎn)型的核心基礎(chǔ),。

6,、資本市場將實現(xiàn)全面注冊制改革
會議中要求“改革開放政策要激活發(fā)展動力。要抓好要素市場化配置綜合改革試點,，全面實行股票發(fā)行注冊制,，完成國企改革三年行動任務(wù)，穩(wěn)步推進電網(wǎng),、鐵路等自然壟斷行業(yè)改革”,。
2019年，科創(chuàng)板作為增量市場,，率先打響了試點注冊制的第一槍,。科創(chuàng)板自設(shè)立以來發(fā)展迅速,，截至2021年11月25日,，科創(chuàng)板上市企業(yè)達到360家，總市值達到5.85萬億元,，募資總額達到4556.82億元,，其中有21家企業(yè)上市時未實現(xiàn)盈利。
創(chuàng)業(yè)板的注冊制改革于2020年6月正式落地,，注冊制下首批18家企業(yè)也于同年8月24日上市,。同時，由于與科創(chuàng)板的定位不同,，創(chuàng)業(yè)板在注冊制改革時更加重視自身特色,。
2021年9月2日，作為全國資本市場的第三家交易所北交所宣布設(shè)立，11月15日實現(xiàn)正式開市,，同樣試點注冊制,。北交所試點注冊制，建立了北交所審核與證監(jiān)會注冊各有側(cè)重的審核流程,，主要安排與注冊制改革后的科創(chuàng)板,、創(chuàng)業(yè)板總體保持一致。
目前,，中國資本市場在北交所,、科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板注冊制改革成功,，以及深交所主板和中小板實現(xiàn)合并后,，僅剩滬深主板市場未實現(xiàn)注冊制，全市場實現(xiàn)注冊制已勢在必行,。而實現(xiàn)全面注冊制改革后的中國資本市場,，將為資產(chǎn)端與資金端提供更好的服務(wù)，實現(xiàn)資本市場注冊制的核心要義,，即市場化,、法治化、國際化,。

每年的中央經(jīng)濟工作會議,，是對上一年經(jīng)濟工作的一個總結(jié)，同時從中也可以看出下一年的一些政策重點和規(guī)劃,，比如,，剛剛過去的中央經(jīng)濟工作會議強調(diào)，明年經(jīng)濟工作要穩(wěn)字當頭,、穩(wěn)中求進,，這或許說明，明年的基本經(jīng)濟政策,、貨幣政策應(yīng)該不會有太大的變動,，依然還是以穩(wěn)定為主。而對房住不炒和反壟斷的重申,，也說明,，從去年年底開始的反壟斷依然是明年經(jīng)濟生活的重要內(nèi)容。