加稅或國債解決財(cái)政赤字：哪種更好,？

只要納稅人的投資回報(bào)率高于政府公債利息,，最優(yōu)的國策是：少征稅,，把錢留給老百姓去投資創(chuàng)業(yè)，藏富于民,，政府盡量用公債來補(bǔ)充財(cái)政赤字,。
相反，如果公債利息高于民間投資回報(bào)率,，那么靠赤字負(fù)債發(fā)展就是下策,，此時(shí)應(yīng)該加稅。同時(shí),，如果政府的投資回報(bào)低于民間投資回報(bào),，政府就既不應(yīng)該借債發(fā)展，也不應(yīng)該加稅,，而是要減稅和退稅,。
在現(xiàn)實(shí)中，政府公債利息可能會(huì)不斷波動(dòng),，民間投資回報(bào)也會(huì)時(shí)高時(shí)低,。如果是這樣，那么,，只有在民間投資回報(bào)與國債利率之差更大的時(shí)候,，“發(fā)國債同時(shí)又減稅”的國策才最優(yōu)。
什么時(shí)候要開始逆轉(zhuǎn)靠赤字發(fā)展的國策呢,？一旦民間投資回報(bào)率相對(duì)公債利率太低,，就是放棄赤字的時(shí)候。

2022年基建投資穩(wěn)增長的必要性上升,。由于重大項(xiàng)目開工時(shí)間早于往年,、2021年四季度發(fā)行的1.2萬億新增專項(xiàng)債券有待使用，加之一季度基建投資占全年比例只有13%-15%左右,，因此同比彈性大,，可以對(duì)2022年一季度基建投資增速高看一眼。但對(duì)全年基建投資增速判斷,，相比于當(dāng)前市場主流觀點(diǎn),，我們相對(duì)謹(jǐn)慎一些,。

目前已有10余個(gè)省市自治區(qū)公布了2022年重大項(xiàng)目的年度計(jì)劃投資額,，合計(jì)同比低于2021年，“缺項(xiàng)目”仍難解,；財(cái)政兩本賬對(duì)基建的支持此消彼長，加之要繼續(xù)壓縮基建項(xiàng)目的應(yīng)付款,，“缺資金”仍存在,。我們維持年報(bào)中2022年基建投資同比4%的判斷,。

基建穩(wěn)增長訴求上升,。歷史數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)房地產(chǎn)投資和出口這兩大增長動(dòng)能的增速明顯回落時(shí),，政府主導(dǎo)的基建投資發(fā)揮著托底作用,。2022年兩者都面臨著放緩壓力,，基建投資穩(wěn)增長的必要性明顯上升,，這也是高層多次指出“適度超前開展基礎(chǔ)設(shè)施投資”,、各地元旦后就陸續(xù)公布2022年重大項(xiàng)目投資計(jì)劃的原因,。

不宜高估資金改善,。一是,，基建投資資金來源中的國家預(yù)算資金，主要是一般公共財(cái)政和政府性基金投向基建領(lǐng)域的資金,，兩者存在此消彼長的關(guān)系,，2022年預(yù)計(jì)增量在2800億左右。二是,，從資金來源去推算基建投資增速，容易忽略應(yīng)付賬款對(duì)基建投資的拖累,，我們預(yù)計(jì)2022年應(yīng)付賬款對(duì)基建投資的拖累，可能在4000億-5000億,。三是,，2021年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議指出“堅(jiān)決遏制新增地方政府隱性債務(wù)”，2022年城投反腐力度或?qū)⒓哟?，地方政府為基建?xiàng)目融資的意愿和能力，可能都難以有明顯改觀,，配套融資難仍是2022年基建投資面臨的緊約束,。

缺項(xiàng)目仍難解。一是,，不宜高估重大項(xiàng)目作用,。目前已有北京,、上海、河北等11個(gè)省市自治區(qū)公布了2022年重大項(xiàng)目的當(dāng)年投資額,，廣西公布了第一批重大項(xiàng)目的當(dāng)年投資額,，預(yù)計(jì)同比增長9.1%，低于2021年公布重大項(xiàng)目當(dāng)年投資完成額的18個(gè)省市自治區(qū)的合計(jì)同比13.1%,。二是,，2022年起對(duì)專項(xiàng)債項(xiàng)目執(zhí)行情況實(shí)施穿透式監(jiān)管,，將提高專項(xiàng)債對(duì)接項(xiàng)目的要求,，這讓滿足專項(xiàng)債收益自求平衡的項(xiàng)目更稀缺。三是,，特高壓,、新能源汽車充電樁、城市高速鐵路和城市軌道交通已納入到基建投資里,，5G基建屬于官方口徑基建但2021年占比只有1%,，大數(shù)據(jù)中心、人工智能和工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)更偏制造業(yè)和服務(wù)業(yè),，新基建對(duì)基建投資的整體影響有限,。

價(jià)格因素對(duì)基建名義同比的貢獻(xiàn)比2021年低3.2個(gè)百分點(diǎn)。利用PPI同比和固定資產(chǎn)投資價(jià)格指數(shù)同比的相關(guān)性,，估算得2021年和2022年固投價(jià)格指數(shù)同比分別為7.8%,、4.6%，PPI同比回落將拖累基建同比讀數(shù),。