美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要超90次提及通脹,或推“更具限制性”政策

周君芝
今年上半年海外發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體通脹水平創(chuàng)下本世紀(jì)以來新高,。疫情以來,尤其是今年上半年,,將毫無懸念地被歷史銘記為“大通脹”時(shí)刻,。我們預(yù)計(jì)下半年全球面臨“大通脹”時(shí)刻遲暮。
年初以來海外經(jīng)歷了“腥風(fēng)血雨”般通脹時(shí)刻,。一則今年上半年海外(尤其美國)通脹上行幅度歷史罕見,。相較中國CPI波瀾不驚,美國為代表的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體海外通脹急速攀升,。3至5月美國CPI均在8%以上波動(dòng),,同時(shí)核心CPI同比連續(xù)5個(gè)月在6%以上;上游能源價(jià)格也是頻繁錄得歷史新高,。
二則海外發(fā)達(dá)國家經(jīng)歷了極為廣泛的商品和服務(wù)漲價(jià),。不但上游資源品價(jià)格一再打破歷史記錄,,美國等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體居民消費(fèi)領(lǐng)域的能源,、食品、房租也在快速走高,。即便平時(shí)波動(dòng)非常小的其它消費(fèi)項(xiàng)目價(jià)格,,例如汽車、娛樂,、服飾等,,也紛紛在今年上半年創(chuàng)下千禧年以來的價(jià)格新高。
三則超預(yù)期通脹引發(fā)貨幣收緊,,繼而沖擊全球資產(chǎn)定價(jià),。為不惜一切代價(jià)控制高通脹,美聯(lián)儲(chǔ)加息幅度和節(jié)奏均一再超預(yù)期,,甚至出現(xiàn)單月加息75bp,,為1994年以來單次加息最大幅度。這對全球資產(chǎn)定價(jià)造成深刻影響,,美債,、美股等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格迅速調(diào)整,人民幣等新興國家匯率也經(jīng)歷了一輪擾動(dòng),。
回顧上半年“大通脹”,,背后有三重供需魅影。
首先是中國因素不能解釋本次“大通脹”,。雖然經(jīng)驗(yàn)上全球上游大通脹往往跟中國需求擴(kuò)張有關(guān),,然而本輪卻并非如此。上半年國內(nèi)經(jīng)濟(jì),,不論是建筑業(yè)需求還是居民消費(fèi)需求,,實(shí)則經(jīng)歷了一次“通縮”,。
其次海外需求旺盛是海外高通脹的根本原因。今年海外需求較強(qiáng),,但是海外供應(yīng)鏈無法滿足其需求,。因此海外通脹不局限于上游價(jià)格,生產(chǎn)生活的各個(gè)領(lǐng)域均面臨出廣泛的價(jià)格上漲,。
最后是地緣政治激化能源供需矛盾,。疫情爆發(fā)以來全球商品價(jià)格開始上揚(yáng),其實(shí)市場早已對通脹抬頭做出準(zhǔn)備,。然而年初通脹仍深刻沖擊全球流動(dòng)性和資產(chǎn)定價(jià),,更多原因在于年初俄烏沖突超預(yù)期,導(dǎo)致能源和食品價(jià)格上行,,市場措手不及,。
下半年全球即將迎來“大通脹”時(shí)代尾聲。
去年下半年通脹基數(shù)較高,,預(yù)計(jì)今年下半年海外需求不再進(jìn)一步邊際走強(qiáng),,我們預(yù)期下半年通脹壓力較上半年走弱。用數(shù)據(jù)描述“大通脹尾聲”,,下半年全球通脹同比逐步回落,,只是回落幅度仍有限。
“大通脹”遲暮背景下,,國內(nèi)外三點(diǎn)通脹表現(xiàn)值得我們關(guān)注,。
其一,全球PPI動(dòng)能可能發(fā)生范式轉(zhuǎn)換,。上半年P(guān)PI上行動(dòng)能來自有色,、能化,這些大宗商品主要由海外定價(jià),;國內(nèi)定價(jià)的黑色,、非金屬建材價(jià)格較弱。下半年有色和能化系對PPI的驅(qū)動(dòng)力將有所減弱,。
其二,,供給端因素或仍制約PPI下行速度。政策要求今年國內(nèi)粗鋼產(chǎn)量同比進(jìn)一步壓減,。預(yù)計(jì)6-12月日均粗鋼產(chǎn)量較5月下滑13%,;下半年粗鋼日均產(chǎn)量絕對值接近年初1-2月。今年1-2月粗鋼產(chǎn)量受到冬奧會(huì)的限制,,當(dāng)時(shí)價(jià)格走勢也相對較強(qiáng),。此外,近年全球上游原材料資本開支受限,,全球原油,、鐵礦,、煤炭等庫存處于較低位置,這會(huì)從成本端限制本輪PPI下行速度,。
其三,,國內(nèi)決定CPI的是核心通脹而非豬肉價(jià)格。市場自去年下半年就開始度量豬肉價(jià)格對國內(nèi)CPI影響,,我們反而認(rèn)為今年國內(nèi)CPI最關(guān)鍵的變量在核心通脹,,而非豬肉價(jià)格。若后續(xù)疫情進(jìn)一步緩解,,核心通脹對CPI的驅(qū)動(dòng)更為關(guān)鍵,。
只有核心通脹驅(qū)動(dòng)的CPI,其讀數(shù)變化才會(huì)引發(fā)貨幣政策調(diào)整,。單純豬肉價(jià)格擾動(dòng)CPI,,不足以影響貨幣政策,2019年便是最好例證,。當(dāng)時(shí)豬肉價(jià)格驅(qū)高CPI,,央行仍然貨幣寬松。
“大通脹”遲暮背景下,,海外通脹高峰將過,,國內(nèi)通脹錯(cuò)位回歸。預(yù)計(jì)下半年對通脹反應(yīng)最強(qiáng)烈的仍然是海外流動(dòng)性,。我們尚不能斷言美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤桑膊荒軘嘌悦纻式谝婍?。但通脹像上半年那樣,,多重因素疊加,最終令美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期收緊,,概率不大,。除非是原油等供給側(cè)超預(yù)期收縮,我們認(rèn)為上游通脹最嚴(yán)重的時(shí)候已經(jīng)過去,。展望下半年,,“大通脹”時(shí)代尾聲,國內(nèi)上下游通脹錯(cuò)位將終于迎來回歸,,即PPI同比下行,,CPI同比上行。
“大通脹”遲暮背景下,,商品再定價(jià),,上下游產(chǎn)業(yè)利潤重新分配。大宗定價(jià)方面,,下半年大宗定價(jià)邏輯從全面上漲切換至結(jié)構(gòu)分化,。能源或顯著強(qiáng)于金屬,,黑色優(yōu)于有色。產(chǎn)業(yè)利潤方面,,上下游利潤分配格局將重塑,。

陳興
近來美國CPI增速二次沖頂,引發(fā)市場對于通脹風(fēng)險(xiǎn)的廣泛擔(dān)憂,。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾聲稱“美聯(lián)儲(chǔ)關(guān)于抗擊高通脹的承諾是無條件的”,,多位聯(lián)儲(chǔ)官員同樣表示支持大幅加息以遏制通脹。那么,,美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策收緊對于通脹的影響究竟多大,?美國后續(xù)通脹走勢又將如何?
美國CPI增速因何二次沖頂,?現(xiàn)有通脹水平接近80年代通脹頂峰,,修正后通脹水平約占80年代最大值的八成。本次通脹中供給沖擊占據(jù)主導(dǎo),,其貢獻(xiàn)目前約占總通脹水平一半,。從CPI各分項(xiàng)來看,核心服務(wù)的權(quán)重約占六成,,核心商品約占二成,,而剩下的能源和食品項(xiàng)合計(jì)與核心商品相當(dāng),占到二成左右,。其中,,能源項(xiàng)受外部價(jià)格影響最大,其同比增速主要來自于進(jìn)口價(jià)格變動(dòng),。而核心服務(wù)對CPI增速的貢獻(xiàn)最大,,其對CPI同比、環(huán)比的貢獻(xiàn)均在三分之一左右,,且近期核心服務(wù)同比與環(huán)比均處于上升趨勢,。無論是同比還是環(huán)比來看,5月汽油和房租分項(xiàng)是通脹超預(yù)期的主要貢獻(xiàn),,主因國際能源價(jià)格與美國房價(jià)上行,。基數(shù)效應(yīng)對通脹超預(yù)期也有貢獻(xiàn),,高基數(shù)對CPI增速的壓制將呈現(xiàn)前低后高,。
加息如何影響通脹?加息會(huì)通過資產(chǎn)價(jià)格,、信貸途徑和匯率等三條傳導(dǎo)路徑影響通脹,。首先,加息導(dǎo)致的財(cái)富水平回落將抑制消費(fèi),。美國居民資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中,,股票與房地產(chǎn)比重最大,,基準(zhǔn)利率的顯著變動(dòng)將導(dǎo)致資產(chǎn)估值回調(diào),從而使得居民財(cái)富縮水,,抑制消費(fèi)需求,。第二,基準(zhǔn)利率上行將帶動(dòng)各期限借貸利率有所攀升,,使得企業(yè)投資與居民消費(fèi)意愿下降,。第三,加息帶動(dòng)匯率升值,,進(jìn)口降價(jià)出口遇阻,。一方面,匯率上行使得商品進(jìn)口價(jià)格相對下降,,從而帶動(dòng)通脹水平走弱,。另一方面,匯率上升或?qū)⒔档统隹诟偁幜?,推?dòng)凈出口回落,,抑制企業(yè)投資需求。值得注意的是,,“衰退”螺旋將加快通脹回落,。企業(yè)出于經(jīng)濟(jì)前景考慮,開始收縮投資,、降低工人薪資甚至裁員以維持企業(yè)盈利,,導(dǎo)致消費(fèi)者收入水平回落,這將抑制消費(fèi)需求并推動(dòng)企業(yè)盈利進(jìn)一步下行,,此時(shí)通脹水平將加快回落,。
美國通脹還會(huì)上行嗎?我們認(rèn)為,,其繼續(xù)上行的可能性相對較小,短期或?qū)⒈3指呶徽鹗?,而到年底回落速度很可能?huì)超出市場預(yù)期,。首先,能源項(xiàng)增速主要由汽油價(jià)格變化決定,,而汽油價(jià)格取決于布油水平,。我們預(yù)計(jì),短期油價(jià)仍將高位震蕩,,長期布油價(jià)格易降難升,,年底可能落在100美元/桶以下。其次,,食品價(jià)格增速或仍上行,,之后于三季度見頂回落,。再次,交運(yùn)設(shè)備決定商品價(jià)格增速,。由于新車供給逐步修復(fù),,新車價(jià)格或?qū)⒒芈洌A(yù)計(jì)未來汽車價(jià)格同比增速短期將有所放緩,,長期供給修復(fù)將帶動(dòng)價(jià)格持續(xù)回落,。另外,我們需要警惕商品價(jià)格增速回落超預(yù)期,。零售商降價(jià)去庫存造成的需求放緩,,將帶來上游更普遍的價(jià)格回落。最后,,住房項(xiàng)決定服務(wù)價(jià)格,。房價(jià)走勢領(lǐng)先市場租金,而市場租金又領(lǐng)先于CPI房租項(xiàng),。我們認(rèn)為房屋項(xiàng)短期仍有一定的上行壓力,,長期或?qū)⒂谌径纫婍敾芈洹3酥?,加速通脹上行的工資-通脹螺旋相關(guān)度減弱,。工資增速和職位空缺/失業(yè)人數(shù)比均出現(xiàn)見頂回落跡象,此外,,當(dāng)前用人單位對提高工資以填補(bǔ)職位空缺的意愿較低,,工資-通脹螺旋的風(fēng)險(xiǎn)有所回落??傮w來看,,我們預(yù)計(jì),美國年底CPI增速或回落至6%左右,。

文潔
昨天中午跟一位客戶吃飯,這位客戶是專業(yè)的基金經(jīng)理,,長期業(yè)績很不錯(cuò),。他跟我講了他對美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的看法,觀點(diǎn)獨(dú)到,,讓我頗有“聽君一席話,,勝讀十年書”的感覺。
他說,,美聯(lián)儲(chǔ)并非是錯(cuò)誤地判斷了通脹的來勢洶洶,,而是有意放任通貨膨脹,這是蓄謀已久的,目的在于收割全球,。因此,,不管是美聯(lián)儲(chǔ)的主觀放任,還是通脹本身就易上難下的客觀事實(shí),,這次美國的通脹都會(huì)很持久,,會(huì)給全球政治經(jīng)濟(jì)帶來深遠(yuǎn)影響。
他說,,美國的通脹其實(shí)從去年2季度就起來了,,去年4月份就達(dá)到了4.2%;到了2022年,,更是突破了8%,。美聯(lián)儲(chǔ)公布的美國通脹目標(biāo)是2%,而去年4%顯然已經(jīng)高出太多了,。按道理,,如果美聯(lián)儲(chǔ)真想控制通脹,去年就可以開始出手縮表加息,,為何一直按兵不動(dòng),,拖到今年3月份才加息?
我說,,現(xiàn)在市場都在說這一次是美聯(lián)儲(chǔ)誤判了通脹的形勢,,美聯(lián)儲(chǔ)一直認(rèn)為通脹是暫時(shí)的。
客戶反駁道,,這種說法大錯(cuò)特錯(cuò),!這是美聯(lián)儲(chǔ)給我們演了一出好戲。
客戶接著說,,美聯(lián)儲(chǔ)的官員都是經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域中的精英中的精英,,他們不可能不知道通脹歸根結(jié)底就是貨幣現(xiàn)象。2020年疫情以來,,美國政府為了對抗疫情拉動(dòng)經(jīng)濟(jì),,直接開動(dòng)直升機(jī)撒錢,相當(dāng)于給3.3億美國人每人發(fā)1.6萬美金,。天量的刺激,,肯定會(huì)推升通脹水平。
對于這一點(diǎn),,美聯(lián)儲(chǔ)官員是心知肚明的。而且通脹會(huì)自我加速,,最簡單的,,如果是供給缺口造成的通脹,大家如果預(yù)計(jì)到要漲價(jià)了,就會(huì)本能地就囤貨,,這樣會(huì)加劇供不應(yīng)求的局面,,價(jià)格會(huì)進(jìn)一步上漲。所以如果要打壓通脹,,最佳時(shí)刻是通脹剛剛抬頭的時(shí)候,。美聯(lián)儲(chǔ)的精英們不可能不知道這個(gè)簡單的道理。
我不解地問,,這樣做對美國有什么好處呢,?
客戶意味深長地說,這么做,,是為了賴賬,。美聯(lián)儲(chǔ)的KPI表面上是要控制通脹,正常年景下,,美聯(lián)儲(chǔ)的核心目標(biāo)確實(shí)也是控通脹,,但現(xiàn)在,美國債務(wù)高企,,美聯(lián)儲(chǔ)需要利用高通脹來稀釋債務(wù),。
看著我還沒有完全明白,客戶接著解釋說,,通脹上升對美國是利大于弊的?,F(xiàn)在美國的CPI高達(dá)8.6%,未來可能進(jìn)一步?jīng)_高,,假設(shè)未來5年能夠下降到2%,,簡單算一下,未來5年平均通脹就是5%左右,。每年5%,,5年累積就是5%的5次方,再加上5月份的8.6%,,四舍五入一下,,就到了40%了。通脹40%,,也就是稀釋了40%的債務(wù),。目前美國總債務(wù)水平接近67萬億,如果減少40%,,就相當(dāng)于減少了27萬億美元,,而美國一年的GDP才23萬億美元。
美國外債有14萬億,,通脹這一把就抹掉了5.6萬億,。咱們改革開放40年,辛辛苦苦也就攢下了3萬億美金的外匯儲(chǔ)備,都不及美國一下子賴掉的錢多,。這就是美聯(lián)儲(chǔ)的陽謀,。可以說,,美國通脹,,全球買單。有一次拜登對著記者說漏了嘴,,他說,,美元是我們的,問題是你們的,。
我接著問,,美國如果這么玩,雖然是依靠美元的世界儲(chǔ)備貨幣的地位,,難道美聯(lián)儲(chǔ)不擔(dān)心會(huì)遭到反噬嗎,?不擔(dān)心這樣的騷操作會(huì)玩脫嗎?
客戶說,,好問題,。確實(shí),今天美元之所以還有價(jià)值,,最重要的原因就是美國金融數(shù)字游戲的規(guī)模還在不斷擴(kuò)張,,說他是個(gè)旁氏騙局也不為過,現(xiàn)在這個(gè)旁氏還能玩得下去,。如果美元開始松動(dòng),,逐漸被大家用腳投票,最終泛濫的美元將成為當(dāng)年國民黨時(shí)期的金圓券,。但這是個(gè)非常緩慢的過程,。
我這個(gè)好奇寶寶又問,各國的央行都是精英,,難道大家都這么心甘情愿地被美國割韭菜,?難道不會(huì)什么對策嗎?
客戶神秘地說,,你去看看中國外匯儲(chǔ)備的變化,。你就看一個(gè)數(shù)字,去年是我國出口的大年,,我們賺了很多美金,,按道理外匯儲(chǔ)備應(yīng)該增加很多,我們持有美債的數(shù)量也會(huì)增加,。但實(shí)際上,,我們的外匯儲(chǔ)備還是3萬億,。我們賺的錢去哪里了?我們?nèi)ト蚴袌鰭哓浫チ搜?,黃金、原油,、玉米,、小麥...這些實(shí)物資產(chǎn)都是我們買買買的對象。留著紙有什么用,,資產(chǎn)才有用呀,,而且資產(chǎn)還要放在咱們自己的倉庫里。廟堂有高人呀,!
我恍然大悟,,原來這就是大國博弈呀!
我又問,,如果美國通脹一直這么高,,對中國的股市有什么影響嗎?
客戶說,,有一點(diǎn)影響,,但影響不大。因?yàn)槿绻绹浺恢本S持在高水位,,美聯(lián)儲(chǔ)肯定要繼續(xù)加息,。加息超過預(yù)期,就會(huì)在短期對成長股的行情帶來壓力,。但我們國內(nèi)跟美國的貨幣政策是反向的,,A股的走勢還是取決于我們自己經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的情況。目前來看,,這輪行情還沒有到頭,,會(huì)繼續(xù)深化。
我適時(shí)說,,來,,干一杯,不管怎樣,,最黑暗的時(shí)候已經(jīng)過去了,。抓緊賺錢,年底再來慶祝,!

謝瑞佳
針對居高不下的通脹率,,美聯(lián)儲(chǔ)之前一口氣加息0.75個(gè)百分點(diǎn),這還是自1994年以來的首次,。不過看如今美聯(lián)儲(chǔ)官員的表態(tài),,顯然這樣的加息幅度猶嫌不夠,。如今通脹率數(shù)據(jù)已經(jīng)升至8.6%,這引起了美聯(lián)儲(chǔ)得進(jìn)一步擔(dān)憂,。
現(xiàn)如今通脹已經(jīng)被視為美國經(jīng)濟(jì)的一個(gè)“重大風(fēng)險(xiǎn)”,,那么在這樣的背景下,如果物價(jià)漲幅超出他們的預(yù)期,,可想而知美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)該采取更收緊的貨幣政策,,這對未來的股市和債市都會(huì)造成巨大的影響。

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美國提升是大向所驅(qū),原油實(shí)質(zhì)資金嘛.