但斌的管理風(fēng)格一向大開(kāi)大合，從倉(cāng)位管理到選股擇時(shí),，他屬于私募中樂(lè)于披露,、敢于發(fā)聲的，因此經(jīng)常成為媒體跟蹤的話(huà)題,，曾被封為“茅臺(tái)王子”,、“中國(guó)巴菲特”。之前媒體發(fā)現(xiàn)但斌的基金在2月份輕倉(cāng)甚至空倉(cāng)了,，躲過(guò)了3-4月的大跌,，但也踏空了5月以后的反彈行情，現(xiàn)在又通過(guò)凈值變化發(fā)現(xiàn),，但斌將股票倉(cāng)位迅速提升,，不過(guò)一路來(lái)遭遇了加倉(cāng)美股遇大跌、加倉(cāng)白酒遭回調(diào),、加倉(cāng)互聯(lián)網(wǎng)股票屢受挫,，其基金凈值波動(dòng)明顯加大，大幅回撤仍在繼續(xù),，產(chǎn)品觸及預(yù)警線(xiàn)并不奇怪,。

在我看來(lái)這一通操作很“但斌”。但斌成名于對(duì)茅臺(tái)的挖掘和執(zhí)著,，有人嗤之以鼻認(rèn)為他不就是抱定茅臺(tái)不松手,，撞大運(yùn)的嘛。個(gè)人認(rèn)為以他30年的證券投資經(jīng)驗(yàn)看,，歸結(jié)為撞大運(yùn)不合適,。由于私募不受公募基金倉(cāng)位最低要求的約束，私募的倉(cāng)位可以很靈活,，空倉(cāng)也可以,。而但斌在倉(cāng)位管理上還是很靈活的，年初認(rèn)為全球市場(chǎng)面臨系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)就做了減倉(cāng),。之后隨著變化,，他又重新加回自己看好的白酒、互聯(lián)網(wǎng)等偏大盤(pán)價(jià)值風(fēng)格的股票，這些都符合他一貫的風(fēng)格：“投資標(biāo)的偏向輕資產(chǎn)運(yùn)作的企業(yè)”“A股所沒(méi)有的一些具備真正創(chuàng)造價(jià)值的新商業(yè)模式的大企業(yè)”,。但我們也需要注意到他雖然做“大擇時(shí)”，但選擇標(biāo)的時(shí)也更側(cè)重于“找到過(guò)去十年二十年,，或者未來(lái)十年二十年,，能夠真正創(chuàng)造財(cái)富的大公司、有價(jià)值的公司,，能不能找到即便是有一些大的危機(jī),，也能像豐田汽車(chē)一樣在日本經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期衰退的時(shí)候一支獨(dú)秀”這樣的標(biāo)準(zhǔn)。但斌的風(fēng)格還是很明確的,。

但是,，“十年二十年有價(jià)值”這個(gè)考察維度決定了標(biāo)的可選范圍非常有限。在市場(chǎng)里,，要想從頭吃到尾,，代價(jià)就是要在周期循環(huán)中坐得住，甚至來(lái)回坐很多次過(guò)山車(chē),?！按髶駮r(shí)”要求輕倉(cāng)時(shí)，有些籌碼甚至需要階段性吐血丟棄,。這樣做,，基金經(jīng)理和管理人是堅(jiān)守了自己的理念，而對(duì)于具體每一只產(chǎn)品的每一個(gè)不同時(shí)期進(jìn)入的投資人來(lái)說(shuō),，就非?？简?yàn)了。如果碰上一波輕倉(cāng)割肉,，又碰上踏空追反彈疊加市場(chǎng)風(fēng)格不偏大盤(pán)價(jià)值而偏中小盤(pán)成長(zhǎng)（例如現(xiàn)在）的形勢(shì),，投資者就得忍受凈值回撤及與其他產(chǎn)品逆勢(shì)而走的雙重痛苦。大開(kāi)大合也由此而來(lái),，這樣的產(chǎn)品,，持有體驗(yàn)不舒服。

就但斌而言,，這還屬于風(fēng)格比較穩(wěn)定,、愿意發(fā)發(fā)聲回應(yīng)自己情況的私募經(jīng)理，還有大量的私募只按照協(xié)會(huì)合規(guī)要求淺淺地披露周或者月凈值,，敷衍個(gè)季報(bào),，投資者在過(guò)程中很難得到管理人更多的思路解釋?zhuān)龅绞袌?chǎng)不好，凈值大幅波動(dòng)時(shí)無(wú)所適從,，甚至有的私募連換基金經(jīng)理都不第一時(shí)間向投資人披露,。私募也不像公募那樣開(kāi)放日常贖回，大多私募會(huì)設(shè)定嚴(yán)苛的封閉期和贖回期，規(guī)則相當(dāng)復(fù)雜,，為了贖回可能得提前一兩個(gè)月找渠道溝通遞交贖回單,，具體贖回日期的凈值由于相隔時(shí)間很長(zhǎng)，根本無(wú)法預(yù)估,，萬(wàn)一渠道溝通不暢,，錯(cuò)過(guò)一次贖回機(jī)會(huì)可能又要等半年到一年。所以有個(gè)一兩百萬(wàn)想理財(cái),，還是更建議投公募,。有個(gè)大幾百萬(wàn)或者千萬(wàn)以上，可以嘗試私募,，但一定要選擇能夠與管理人清楚溝通,，了解其風(fēng)格，且看清楚基金合同的設(shè)置,，做到心中有數(shù)再買(mǎi),。不然，買(mǎi)進(jìn)容易賣(mài)出難,，流動(dòng)性出問(wèn)題的時(shí)候,，欲哭無(wú)淚。

對(duì)財(cái)富管理機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō),，對(duì)頭部管理人一定要慎重,，甚至可以說(shuō)要遠(yuǎn)離。

非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)后,，許多信托公司大力發(fā)展標(biāo)品信托,，除了私募債這種李鬼式轉(zhuǎn)標(biāo)外，剩余的大多數(shù)是陽(yáng)光私募的引入了,。

有意思的是,，許多信托公司都不約而同的選擇那些頭部管理人，淡水泉,、景林,、幻方一下子成為了信托公司的座上賓。

也許是許多信托公司的領(lǐng)導(dǎo)以為“大的就是好的”吧,。

這些頭部管理人在21年大都翻了車(chē),，讓不少對(duì)最信任信托公司的客戶(hù)“深套其中”。

我無(wú)意指摘某些人,，但我想表達(dá)的是,，規(guī)模永遠(yuǎn)是產(chǎn)品凈值最大的敵人。

無(wú)論你是價(jià)值投資,，還是交易派,，在規(guī)模面前,，都要栽跟頭。規(guī)模越大,，獲取超額收益的能力就越差,，誰(shuí)也無(wú)法逾越這一規(guī)則。

當(dāng)然,，頭部財(cái)富管理機(jī)構(gòu)也有許多無(wú)奈,，以招行為例，動(dòng)輒幾十億的單一產(chǎn)品募集量,，你給一家20億規(guī)模的私募基金一下子募集50億，怕是對(duì)方都不敢接,。

你的生態(tài)位決定你的合作對(duì)手,，而日漸平庸的合作對(duì)手，也會(huì)讓你回歸人間,。

這恰恰是財(cái)富管理機(jī)構(gòu)后來(lái)者最大的機(jī)會(huì),，當(dāng)頭部財(cái)富機(jī)構(gòu)都在無(wú)奈地追逐頭部公司時(shí)，你如果能夠在市場(chǎng)的“腰部”客戶(hù)（50億左右）中尋找到足夠優(yōu)秀和穩(wěn)健的投資經(jīng)理,，那你就能夠吃到一波相對(duì)穩(wěn)定的超額收益,。

誠(chéng)然，券商在這方面更有經(jīng)驗(yàn),。以挖掘了亙曦的中金為例,，在基金的成長(zhǎng)過(guò)程中收獲了凈值的增長(zhǎng)，也獲取了客戶(hù)的認(rèn)可和更多的錢(qián)包份額,。

當(dāng)然,，所謂的“腰部”也要有個(gè)下沉的極限，如果一味追求業(yè)績(jī)高和規(guī)模小,，不可避免會(huì)落入另一個(gè)陷阱中來(lái),。

規(guī)模越來(lái)越大的基金，在逐漸喪失超額收益,，而那些憑借著規(guī)模小而賺取超額收益的“踝部”管理人,，也往往會(huì)在“青春躁動(dòng)”中翻車(chē)。

在朝陽(yáng)永續(xù)和私募排排上你能看到太多業(yè)績(jī)極佳的私募基金,，規(guī)模大多不到5億,。你有想過(guò)這些走勢(shì)漂亮的私募基金，一路從草莽走出來(lái)的概率又有多低,？

你試圖攫取到下一個(gè)廖茂林和正圓投資,，或許你拿到就是羅偉廣和新價(jià)值。（注：羅偉廣和他的新價(jià)值投資在2009年陽(yáng)光私募中排行第一,，后很快業(yè)績(jī)隕落）

這并不意味著腰部和頭部管理人不會(huì)出現(xiàn)業(yè)績(jī)顛覆,，但一路走到50億甚至是100億的管理人,，更有理由和經(jīng)驗(yàn)去認(rèn)知市場(chǎng)未來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，這不單純是能力問(wèn)題,，也是經(jīng)驗(yàn)使然,，更是生態(tài)位的必然。

遠(yuǎn)離頭部,，主打腰部,，關(guān)注踝部，這大概是發(fā)展中的財(cái)富管理機(jī)構(gòu)的最佳產(chǎn)品戰(zhàn)略了,。

私募基金凈值化,，為保護(hù)投資人利益，基金公司對(duì)私募基金均設(shè)置預(yù)警線(xiàn)和止損線(xiàn),。預(yù)警線(xiàn)是當(dāng)基金凈值低至某一預(yù)定水平時(shí),，私募機(jī)構(gòu)需要減倉(cāng)，提高賬戶(hù)中的現(xiàn)金比例,，這是為避免管理人受自身情緒影響而出現(xiàn)不理智操作,，從而降低觸發(fā)止損線(xiàn)的可能。而止損線(xiàn)則是觸及該價(jià)位之后,，該基金必須按規(guī)定停止運(yùn)作,，進(jìn)入清算。一般基金合同規(guī)定,，一旦產(chǎn)品凈值跌到0.85元或0.8元以下,，私募管理人就要采取一定的止損操作。因此,，0.8元的凈值是大多數(shù)私募基金產(chǎn)品的預(yù)警線(xiàn),，0.7元?jiǎng)t是大多數(shù)私募基金產(chǎn)品的止損或清盤(pán)線(xiàn)。

在俄烏戰(zhàn)爭(zhēng),、疫情以及美聯(lián)儲(chǔ)加息的背景下,，上半年A股一度大跌，隨后迎來(lái)了一輪快速反彈,，然而部分百億私募旗下基金經(jīng)理產(chǎn)品凈值 卻損失慘重,。根據(jù)私募排排網(wǎng)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，有業(yè)績(jī)記錄的私募產(chǎn)品中,，有超過(guò)1600只產(chǎn)品最新凈值低于0.8元,，其中700只產(chǎn)品凈值低于0.7元。此外,，凈值在0.8元及以下凈值的百億級(jí)私募旗下產(chǎn)品共達(dá)369只,。私募大佬但斌旗下有3只產(chǎn)品觸及預(yù)警線(xiàn)，累計(jì)凈值均跌破0.8元,，也在其中,。

上半年的行情,，對(duì)基金經(jīng)理是個(gè)考驗(yàn)。不少私募產(chǎn)品遭遇了較大幅度的回撤,，個(gè)別的回撤幅度甚至達(dá)到20%左右,。之后一些基金經(jīng)理反思投資問(wèn)題，誠(chéng)懇道歉,；也有不少的私募在止損線(xiàn)附近,，大幅降低股票倉(cāng)位，甚至空倉(cāng)運(yùn)作,，以“保護(hù)”持有人,。不過(guò)止損也是雙刃劍，即有對(duì)投資者的保護(hù),，也可能給客戶(hù)帶來(lái)永久損失,，即浮虧變實(shí)虧，讓私募錯(cuò)過(guò)性?xún)r(jià)比高的投資機(jī)會(huì),。還是那句老話(huà)投資有風(fēng)險(xiǎn)?；鸾?jīng)理也沒(méi)有常勝將軍,。

投資的真諦是什么？

如果讀過(guò)但斌的《時(shí)間的玫瑰》,，你會(huì)發(fā)現(xiàn)投資是一個(gè)長(zhǎng)跑游戲,，短時(shí)間內(nèi)的波動(dòng)根本不值得焦慮?？床ɡ似鸱?，有谷也有峰?；蛘呖梢哉f(shuō),，沒(méi)有谷，峰何在,？

堅(jiān)持長(zhǎng)期主義,，眼下就是最好的機(jī)會(huì)。人人都看好的市場(chǎng),，正是遠(yuǎn)離的最佳時(shí)機(jī),。想當(dāng)年，互聯(lián)網(wǎng)泡沫,、太陽(yáng)能多晶硅泡沫埋葬了多少渴望迅速致富的接盤(pán)俠,？回首2008，當(dāng)時(shí)只要入手財(cái)務(wù)穩(wěn)健的企業(yè),，沒(méi)有不盈利的,。

歷史雖然不會(huì)簡(jiǎn)單的重復(fù),，但是會(huì)押韻。關(guān)鍵是摸準(zhǔn)韻腳,，踩準(zhǔn)節(jié)奏,。從歷史的長(zhǎng)河來(lái)看，歷次經(jīng)濟(jì)危機(jī)都是布局長(zhǎng)期投資的美好時(shí)光,。

梅花香自苦寒來(lái),。同理，沒(méi)經(jīng)歷過(guò)磨難的投資之路,，雖然看著舒適,、愜意，但要小心,，順風(fēng)順?biāo)旅?，也許就是萬(wàn)丈瀑布。