制造業(yè)生產(chǎn)與投資現(xiàn)狀。2020至2021年,，制造業(yè)生產(chǎn)的恢復(fù)主要受中游制造和下游醫(yī)藥行業(yè)帶動,，原材料板塊和其他下游消費行業(yè)的表現(xiàn)多不及疫情前中樞。疫情后制造業(yè)投資的邏輯與生產(chǎn)有內(nèi)在的一致性：中游制造生產(chǎn)偏強帶動投資增加,；除醫(yī)藥外的下游消費行業(yè)生產(chǎn)偏弱拖累其投資增速；原材料板塊2020到2021年間的生產(chǎn)增速較疫情前兩年及制造業(yè)整體均更慢,，但其產(chǎn)能擴張的步伐快于生產(chǎn),，對制造業(yè)投資的貢獻率不低。2022年1-7月,，原材料板塊對制造業(yè)增加值的拖累最為明顯,，其投資增速較快下滑，對制造業(yè)投資的支撐減弱,；下游消費行業(yè)的增加值增速與制造業(yè)整體同步下滑,，其資本開支漸呈弱勢修復(fù)狀態(tài)；中游制造行業(yè)生產(chǎn)增速也有放緩,，但絕對水平依然是三大板塊中最高的,，對制造業(yè)投資的貢獻率也還在高位。

制造業(yè)子行業(yè)對各需求鏈條的敏感度存在差異,。一是,，地產(chǎn)對國民經(jīng)濟的廣義影響較基建更強。房地產(chǎn)需求對中游原材料行業(yè)的影響更強,，因此這些行業(yè)源自房地產(chǎn)部門的需求下滑,，需以更大規(guī)模的基建需求對沖；二是,，汽車及新能源產(chǎn)業(yè)鏈體量不大,，但從單位增加值的帶動效果看，要比地產(chǎn)基建部門對制造業(yè)其他行業(yè)的拉動強度更高,；三是,，出口對中游制造和具備勞動密集型特征的下游消費行業(yè)的直接和間接拉動均較強；對化學(xué)產(chǎn)品,、金屬加工等原材料行業(yè)的直接影響雖然偏弱,，廣義影響卻不算低。

展望下半年，我們預(yù)計中國制造業(yè)生產(chǎn)單月增速有望逐漸恢復(fù)至5%附近,。制造業(yè)投資面臨內(nèi)生下行壓力,，但隨著穩(wěn)增長政策的逐步落地及實效顯現(xiàn)，企業(yè)現(xiàn)金流有望迎來改善,，預(yù)計制造業(yè)投資全年增速有望穩(wěn)定在6%以上,。結(jié)構(gòu)上：原材料板塊在地產(chǎn)下行、基建托底的背景下,，生產(chǎn)有望企穩(wěn),；但其盈利下滑和預(yù)期轉(zhuǎn)弱態(tài)勢暫難扭轉(zhuǎn)，投資活動或?qū)⒗^續(xù)收縮,。中游制造板塊同時受益于出口景氣度高位,、基建實物工作量逐漸形成、汽車及新能源產(chǎn)業(yè)鏈較快增長的引致需求,，僅地產(chǎn)下行壓力對其有小幅拖累,。在需求因素共振助推下，中游制造行業(yè)生產(chǎn)增速或穩(wěn)中有升,，但其投資需求前期已較快釋放,，在預(yù)期偏弱環(huán)境下或難維持高位。下游消費板塊受益于國內(nèi)消費需求的緩慢恢復(fù),、海外出行需求對紡織服裝為代表的可選消費品存在支撐,，生產(chǎn)或呈弱修復(fù)狀態(tài)；因其資本開支近兩年持續(xù)收縮,，前期推延的投資需求或隨生產(chǎn)回暖逐步釋放出來,。

這個會上發(fā)改委的副秘書長發(fā)言中的一句話很有意思，現(xiàn)階段是回補二季度疫情損失的關(guān)鍵時期,。從這句話中,，我們可以看出兩個信息點，一來,，上半年尤其是二季度因為疫情在多個城市的爆發(fā),，對我國經(jīng)濟和各個產(chǎn)業(yè)鏈造成了嚴重的損失，二來,，現(xiàn)在已經(jīng)是三季度,，是加大投資促消費，彌補之前損失的大好時機,。不過,，現(xiàn)在已經(jīng)臨近秋季，秋冬季或許意味著疫情傳播高峰期的開始,，就目前來看,，四川,、深圳等多個地區(qū)，甚至北京,，都出現(xiàn)了疫情傳播,，之后隨著天氣轉(zhuǎn)冷，可能還會更嚴重,，在疫情封控下,，可能三季度也沒有那么樂觀了。

穩(wěn)經(jīng)濟,，需爭分奪秒抓落實,。

8月中采制造業(yè)PMI線下回升，財新制造業(yè)PMI降至線下,，而從中觀高頻數(shù)據(jù)來看：一方面,，終端需求整體向好，35城地產(chǎn)銷量增速降幅收窄,，乘聯(lián)會乘用車批發(fā),、零售銷量增速雙雙放緩，但均在高位,；另一方面，工業(yè)生產(chǎn)自限電約束中有所修復(fù),，沿海電廠發(fā)電耗煤增速和鋼廠鋼材產(chǎn)量增速雙雙上行,，而汽車、鋼鐵和化工等主要行業(yè)開工率也是漲多跌少,。

8月中下旬以來,，穩(wěn)增長政策再度發(fā)力，國常會部署穩(wěn)經(jīng)濟一攬子政策的接續(xù)政策措施,，央行及時降息予以配合,。國常會明確指出“當(dāng)前處于經(jīng)濟恢復(fù)緊要關(guān)口，加快釋放政策效能至關(guān)重要”,，因而在政策出臺后,，確保政策落實到位顯得尤為緊迫。國務(wù)院即時派出了穩(wěn)住經(jīng)濟大盤督導(dǎo)和服務(wù)工作組,，由國務(wù)院組成部門主要負責(zé)同志帶隊,，實地督導(dǎo)來壓實地方責(zé)任。8月底國常會上總理專門聽取了穩(wěn)住經(jīng)濟大盤督導(dǎo)和服務(wù)工作匯報,，并強調(diào)“9月上旬實施細則應(yīng)出盡出”,。我們預(yù)計，盡管疫情等約束因素仍有反復(fù),，但在自上而下推動各省爭分奪秒抓落實的背景下,，經(jīng)濟增長有望重拾升勢,，市場風(fēng)險偏好也或迎來底部抬升。