市場降息預(yù)期“搶跑”或包含了對美國“經(jīng)濟衰退”的押注，但相比經(jīng)濟意外走弱,，美國經(jīng)濟更可能呈現(xiàn)較強韌性,。未來一段時間，“寬松預(yù)期”仍有較大修正空間,，警惕“緊縮交易”的階段性上演,，屆時美債利率與美元指數(shù)可能保持高位或階段上行，美股承壓,。
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近一個月,，市場押注2024年美聯(lián)儲降息幅度遠超其最新經(jīng)濟預(yù)測,，且最早或于3月開啟首次降息。我們傾向于認(rèn)為,，市場在對美聯(lián)儲降息節(jié)奏和幅度的判斷上可能“犯錯”,。以下是四類可能的“預(yù)期差”：
1、經(jīng)濟慢降溫,。市場降息預(yù)期搶跑或包含了對美國“經(jīng)濟衰退”的押注,。但我們認(rèn)為,，相比經(jīng)濟意外走弱，美國經(jīng)濟更可能呈現(xiàn)較強韌性：首先,，2023年四季度美國經(jīng)濟僅適度降溫,，未必預(yù)示經(jīng)濟持續(xù)走弱。GDPNow模型（截至1月17日）預(yù)計四季度美國GDP環(huán)比折年增長2.4%,。其次,，關(guān)于高利率對經(jīng)濟的滯后影響，借鑒歷史經(jīng)驗時需格外謹(jǐn)慎,，因本輪美國經(jīng)濟周期有諸多不同,。最后，相比經(jīng)濟增長,，美國就業(yè)市場更不容易降溫,。
2、“去通脹”遇阻,。市場對大幅降息押注離不開對美國通脹前景的樂觀判斷,。但我們認(rèn)為，美國通脹進一步回落的空間不足：一方面,，服務(wù)通脹居高不下,。截至2023年12月，美國CPI核心商品近6個月平均環(huán)比年化率走低至-2.4%,，核心服務(wù)（不含住房租金）則高達5.7%,。另一方面，供給改善空間或也有限,。本輪全球供應(yīng)鏈壓力指數(shù)（GSCPI）和PPI同比對美國PCE通脹率分別有6個月和3個月左右的領(lǐng)先性,，目前兩大前瞻指標(biāo)均已觸底回升。理論上,，美國菲利普斯曲線未必能回到疫情前的水平,，而更可能長期上移（即相同失業(yè)率水平對應(yīng)的通脹更高）。
3,、流動性不緊,。市場猜測美聯(lián)儲可能為避免“流動性危機”而提早降息，但我們認(rèn)為不然：首先,，有擔(dān)保隔夜融資利率（SOFR）的波動加大,，除季節(jié)性因素外，或與銀行定期融資計劃（BTFP）的使用有關(guān),，而后者即將于2024年3月到期,。其次，美聯(lián)儲隔夜逆回購（ON RRP）規(guī)模雖較快下降，但并不一定意味著準(zhǔn)備金緊缺,。最后,，即便流動性出現(xiàn)壓力，美聯(lián)儲也可以考慮提早放緩QT,，而無需降息,。事實上，近期美債利率下行,，令金融市場條件轉(zhuǎn)松,，反而弱化了美聯(lián)儲提早降息的必要性。
4,、美聯(lián)儲“放鷹”,。12月議息會議后，市場對美聯(lián)儲降息信號或存過度解讀,。美聯(lián)儲可能主動“放鷹”以修正市場降息預(yù)期：1）糾正過度放松的金融條件,。2）夯實“軟著陸”信心。美聯(lián)儲適度推遲降息,，反而能夠傳遞政策對美國經(jīng)濟的信心,。3）捍衛(wèi)美聯(lián)儲獨立性。拜登政府和美聯(lián)儲都有實現(xiàn)物價穩(wěn)定的愿望,，美聯(lián)儲所受“政治壓力”有限。未來一段時間,，“寬松預(yù)期”仍有較大修正空間,，警惕“緊縮交易”的階段性上演，屆時美債利率與美元指數(shù)可能保持高位或階段上行,，美股承壓,。（財富中文網(wǎng)）
作者鐘正生為財富中文網(wǎng)專欄作家，平安證券首席經(jīng)濟學(xué)家
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編輯：劉蘭香
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