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近一個(gè)月，市場押注2024年美聯(lián)儲(chǔ)降息幅度遠(yuǎn)超其最新經(jīng)濟(jì)預(yù)測,，且最早或于3月開啟首次降息,。我們傾向于認(rèn)為，市場在對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息節(jié)奏和幅度的判斷上可能“犯錯(cuò)”,。以下是四類可能的“預(yù)期差”：

1,、經(jīng)濟(jì)慢降溫,。市場降息預(yù)期搶跑或包含了對(duì)美國“經(jīng)濟(jì)衰退”的押注。但我們認(rèn)為,，相比經(jīng)濟(jì)意外走弱,，美國經(jīng)濟(jì)更可能呈現(xiàn)較強(qiáng)韌性：首先，2023年四季度美國經(jīng)濟(jì)僅適度降溫,，未必預(yù)示經(jīng)濟(jì)持續(xù)走弱,。GDPNow模型（截至1月17日）預(yù)計(jì)四季度美國GDP環(huán)比折年增長2.4%。其次,，關(guān)于高利率對(duì)經(jīng)濟(jì)的滯后影響,，借鑒歷史經(jīng)驗(yàn)時(shí)需格外謹(jǐn)慎，因本輪美國經(jīng)濟(jì)周期有諸多不同,。最后,，相比經(jīng)濟(jì)增長，美國就業(yè)市場更不容易降溫,。

2,、“去通脹”遇阻。市場對(duì)大幅降息押注離不開對(duì)美國通脹前景的樂觀判斷,。但我們認(rèn)為,，美國通脹進(jìn)一步回落的空間不足：一方面，服務(wù)通脹居高不下,。截至2023年12月,，美國CPI核心商品近6個(gè)月平均環(huán)比年化率走低至-2.4%，核心服務(wù)（不含住房租金）則高達(dá)5.7%,。另一方面，供給改善空間或也有限,。本輪全球供應(yīng)鏈壓力指數(shù)（GSCPI）和PPI同比對(duì)美國PCE通脹率分別有6個(gè)月和3個(gè)月左右的領(lǐng)先性,，目前兩大前瞻指標(biāo)均已觸底回升。理論上,，美國菲利普斯曲線未必能回到疫情前的水平,，而更可能長期上移（即相同失業(yè)率水平對(duì)應(yīng)的通脹更高）。

3,、流動(dòng)性不緊,。市場猜測美聯(lián)儲(chǔ)可能為避免“流動(dòng)性危機(jī)”而提早降息，但我們認(rèn)為不然：首先,，有擔(dān)保隔夜融資利率（SOFR）的波動(dòng)加大,，除季節(jié)性因素外，或與銀行定期融資計(jì)劃（BTFP）的使用有關(guān),，而后者即將于2024年3月到期,。其次,，美聯(lián)儲(chǔ)隔夜逆回購（ON RRP）規(guī)模雖較快下降，但并不一定意味著準(zhǔn)備金緊缺,。最后,，即便流動(dòng)性出現(xiàn)壓力，美聯(lián)儲(chǔ)也可以考慮提早放緩QT,，而無需降息,。事實(shí)上，近期美債利率下行,，令金融市場條件轉(zhuǎn)松,，反而弱化了美聯(lián)儲(chǔ)提早降息的必要性。

4,、美聯(lián)儲(chǔ)“放鷹”,。12月議息會(huì)議后，市場對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息信號(hào)或存過度解讀,。美聯(lián)儲(chǔ)可能主動(dòng)“放鷹”以修正市場降息預(yù)期：1）糾正過度放松的金融條件,。2）夯實(shí)“軟著陸”信心。美聯(lián)儲(chǔ)適度推遲降息,，反而能夠傳遞政策對(duì)美國經(jīng)濟(jì)的信心,。3）捍衛(wèi)美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性。拜登政府和美聯(lián)儲(chǔ)都有實(shí)現(xiàn)物價(jià)穩(wěn)定的愿望,，美聯(lián)儲(chǔ)所受“政治壓力”有限,。未來一段時(shí)間，“寬松預(yù)期”仍有較大修正空間,，警惕“緊縮交易”的階段性上演,，屆時(shí)美債利率與美元指數(shù)可能保持高位或階段上行，美股承壓,。（財(cái)富中文網(wǎng)）

作者鐘正生為財(cái)富中文網(wǎng)專欄作家,，平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

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編輯：劉蘭香