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“美國(guó)例外論”代表一類觀點(diǎn),，即美國(guó)的經(jīng)濟(jì),、政治和美元資產(chǎn)具備獨(dú)特優(yōu)勢(shì),，使其在全球周期中持續(xù)跑贏其他市場(chǎng),。

這一觀點(diǎn)在2023-2024年得到強(qiáng)化。美元資產(chǎn)亮眼表現(xiàn)的背后,，確映射出美國(guó)經(jīng)濟(jì),、政策和科技發(fā)展的優(yōu)勢(shì)。1）經(jīng)濟(jì)：美國(guó)經(jīng)濟(jì)保持高于疫情前水平的高速增長(zhǎng),，“例外地”免疫于疫情后的疤痕效應(yīng),。2）政策：美國(guó)財(cái)政刺激“例外地”突破傳統(tǒng)束縛，持續(xù)成為經(jīng)濟(jì)的重要支撐,。美聯(lián)儲(chǔ)維持較高利率,，但有效避免了高利率引發(fā)的經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)。3）科技：美國(guó)科技領(lǐng)域的領(lǐng)先性在新一輪人工智能（AI）發(fā)展中凸顯,，并催化了美股的強(qiáng)勁表現(xiàn)。4）“特朗普交易”：特朗普當(dāng)選,，一度強(qiáng)化了“美國(guó)例外論”，令投資者對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)和美元資產(chǎn)更有信心,。

但今年迎來了“美國(guó)例外論”反轉(zhuǎn)。1-2月,，美股跑輸港股,、歐股，美元指數(shù)回調(diào),，資本市場(chǎng)似乎交易“美元例外論”失效,。1）經(jīng)濟(jì)：最直觀的信號(hào)是,，美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)意外走弱,，滯脹擔(dān)憂急劇上升。從花旗經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)看,，近期美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)已是特朗普當(dāng)選以來最令人失望的階段,。截至2月28日，GDPNow模型預(yù)測(cè)值轉(zhuǎn)負(fù),。2）特朗普新政：特朗普關(guān)稅政策放大了經(jīng)濟(jì)政策不確定性，加劇滯脹擔(dān)憂,。特朗普精簡(jiǎn)政府機(jī)構(gòu)的激進(jìn)行動(dòng)，阻礙國(guó)會(huì)預(yù)算談判,，也隱含經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)。削減政府開支和關(guān)稅問題,，與未來的減稅政策緊密聯(lián)系,，反映了美國(guó)財(cái)政難以平衡的深層次矛盾,。美國(guó)擴(kuò)張性財(cái)政政策在未來落地的難度可能高于預(yù)期,，繼而令美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景蒙塵,。3）科技：中國(guó)DeepSeek突圍打破了美國(guó)科技?jí)艛囝A(yù)期,，催化美股調(diào)整。除中國(guó)外,，歐洲也可能受益于這一科技競(jìng)爭(zhēng)格局的重塑。

目前來看,，全球資產(chǎn)再配置仍有空間。近期“美國(guó)例外論”快速反轉(zhuǎn),，反映了過去兩年甚至更長(zhǎng)時(shí)間里，全球資金在美元資產(chǎn)上過度集中的風(fēng)險(xiǎn),。特朗普上任以來，美國(guó)的經(jīng)濟(jì)政治不確定性急劇上升,，美國(guó)經(jīng)濟(jì)走向或不如預(yù)期般強(qiáng)勁，美國(guó)財(cái)政平衡的難度以及追求平衡過程中可能對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的負(fù)面效應(yīng)值得進(jìn)一步重視,，中美及全球經(jīng)貿(mào)、科技和地緣政治博弈的格局也出現(xiàn)了重要變化,。這些變化下,，投資者可能重新審視“美國(guó)例外”這一難以證偽的長(zhǎng)期敘事，并調(diào)整地區(qū)配置策略,。

不過這一過程或難“一步到位”，更可能需要一個(gè)較長(zhǎng)的過程,。我們認(rèn)為，全球資產(chǎn)再配置仍有較大空間,。2025年以來，中國(guó)股市（尤其港股）,、歐股等跑贏美股,，但遠(yuǎn)未能彌補(bǔ)2020年（新冠沖擊）以來與美股表現(xiàn)的巨大差距,。中美AI及科技發(fā)展的差距并不顯著,，考慮到中國(guó)市場(chǎng)的成長(zhǎng)性,，A股和港股優(yōu)質(zhì)企業(yè)估值對(duì)標(biāo)美股仍有不小上升空間。（財(cái)富中文網(wǎng)）

作者鐘正生為財(cái)富中文網(wǎng)專欄作家,，平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

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編輯：劉蘭香