????協(xié)議控制（VIE） 結(jié)構(gòu)存在很多問題,。采用這種結(jié)構(gòu)的中國公司所公布的每一份年報都在提醒投資者,，中國監(jiān)管部門也許會認(rèn)為，并不能因為采用了VIE結(jié)構(gòu)就允許這些公司進(jìn)入中國限制外商投資的領(lǐng)域,，這實際上會造成這些公司無法繼續(xù)運營,。此外，VIE實體的股東可能選擇不履行VIE合同,，自行負(fù)責(zé)經(jīng)營事務(wù),。這種情況已經(jīng)出現(xiàn)過幾次，它的發(fā)生頻率足以給這些股票的價值帶來永久性VIE折價,。

????重資產(chǎn)VIE實體的一個問題是，隨著時間推移它們會變得經(jīng)營不下去,。VIE模式的思路是,，上市公司以服務(wù)費的形式取得VIE實體的利潤，但它實際表現(xiàn)并不理想,。上市公司的全部利潤都來自一家外商獨資公司（WFOE）所收取的服務(wù)費,，而這家外商獨資公司的經(jīng)營活動實際上和它的收入沒有多大關(guān)系，這樣的情況很難向稅務(wù)部門解釋清楚,。如果稅務(wù)部門認(rèn)為上市公司向VIE實體收取服務(wù)費時不應(yīng)減稅,，上市公司的稅率就會飆升。即使允許減稅,，收取服務(wù)費也要繳納5%的營業(yè)稅,。另一個問題是，如果上市公司拿走了VIE實體的全部利潤，現(xiàn)金將留在外商獨資公司手里,。按照經(jīng)營范圍,，外商獨資公司無法將現(xiàn)金通過借貸方式返還給VIE實體，以便后者獲得所需的營運資金,。由于存在這些問題,，許多采用VIE模式的公司都只能讓現(xiàn)金不斷地堆積在VIE實體那里。

????從VIE實體所有人的角度而言,，這可能是個理想狀態(tài),。VIE實體所有人掌握著全部現(xiàn)金。但對VIE實體的部分股東來說,，這樣的情況可能不夠理想?，F(xiàn)金在VIE實體中堆積起來，即便VIE實體所有人也許只是把這些現(xiàn)金收入囊中,，而強化審計則意味著這種行為可能會被發(fā)現(xiàn),。此外，這些現(xiàn)金都是人民幣,，而典型的中國大亨則需要美元,，以便在香港買游艇，或者在美國買房子,。對他們來說,，把人民幣兌換成美元是件難事。按照中國法律,，他們每年只能兌換5萬美元,。所以他們中的許多人都會涉足黑市，或者使用其他人的兌換額度,，或者尋找有海外資金,、并且愿意把美元換成人民幣的人。這些交易都有風(fēng)險,，而且政府部門一直在打擊這些交易,。

????自己建立的公司在美國上市后，一些中國創(chuàng)業(yè)者開始采用一種新的,、更為大膽的方法,。他們通過在開曼群島（Cayman Islands）上市的境外母公司從國內(nèi)銀行的海外分支機構(gòu)借出美元，并用VIE實體的人民幣存款作為貸款擔(dān)保,。銀行方面顯然愿意做這樣的生意,，原因是人民幣存款就在它們手中，因此很容易控制抵押品,。接下來,，在開曼群島上市的公司向美國上市公司的股東大量分紅,，而最大的一筆分紅通常會進(jìn)入VIE實體所有人的腰包。瞧,！VIE實體的人民幣現(xiàn)金就這樣變成了美元,，無需納稅，也不受外匯管制影響,。

????顯然,，這樣的做法有悖于中國實施外匯管制的政策精神。如果引起中國國家外匯管理局的注意,，這些公司就可能關(guān)門大吉,。稅務(wù)方面也有很多問題。但最讓人擔(dān)心的是開曼群島上市公司如何償還貸款,。上述情況中,，所有現(xiàn)金都在VIE實體內(nèi)部流動，而這樣做的唯一原因就是幾乎不可能把這些現(xiàn)金轉(zhuǎn)移到VIE實體之外,。顯然,，這些貸款必須無限期延展。如果在開曼群島上市的公司倒閉,，蒙受損失的將是公眾股東,。公司創(chuàng)始人能通過分紅獲得收益，銀行能通過抵押品收回貸款,，而公眾股東手里只有開曼群島上市公司的股票,。一旦這些公司倒閉，這些股票將一文不值,。（財富中文網(wǎng)）

????譯者：Charlie