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????問：工程機(jī)械行業(yè)是去年熱門的投資品種，今年還會(huì)延續(xù)嗎,？

????湯義峰答：從行業(yè)來講,，有潛在的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。首先是投資者的預(yù)期太滿，如果看中國目前的固定資產(chǎn)投資,，我感覺可能已接近頂峰,。今年年初房地產(chǎn)企業(yè)已開工面積和在建面積加起來是29億平方米，按每套100平米算接近3,000多萬套,，這可能不是用一年就能消化的,，但假設(shè)用一年多的時(shí)間來消化，就意味著一年有2,500套左右的房子推出來,，若十年就是2.5億套,，這還沒算保障房。2.5億套房意味十年時(shí)間居民將房子都換一遍,。所以,，我認(rèn)為這可能是越來越接近頂峰的，想讓它再持續(xù)高增長,，是比較困難的,。

????第二，工程機(jī)械行業(yè)本身有產(chǎn)能擴(kuò)張的風(fēng)險(xiǎn),。去年,，工程機(jī)械銷售收入是4,500億，凈利潤達(dá)到近1,000億,，銷售凈利潤率達(dá)到20%多,，一些重點(diǎn)企業(yè)的資產(chǎn)收益率已經(jīng)達(dá)到了50%以上的水平。按理說,，隨著挖方等基建技術(shù)的提高,，機(jī)械替代人工效率的提高，毛利率應(yīng)該是降下來的,，怎么可能這么龐大的產(chǎn)業(yè)有這么高的凈利潤率呢,？目前的情況是，盡管工程機(jī)械賣得很貴,，但買的人再去挖方還可以賺到很多錢,，所以導(dǎo)致工程機(jī)械企業(yè)也可以賺到很多錢。因此,，可能存在產(chǎn)能激進(jìn)擴(kuò)張的風(fēng)險(xiǎn),。

????第三，目前,，基本上所有的工程機(jī)械企業(yè)都在融資,，很多企業(yè)提出走向世界、成為世界級(jí)的企業(yè),，但這對于企業(yè)管理,、公司成本的挑戰(zhàn)會(huì)非常大,。工程機(jī)械在本土實(shí)現(xiàn)了進(jìn)口替代，是因?yàn)橛刑烊粌?yōu)勢,，但要想走出去還很難,。

????王華答：?今年周期性行業(yè)的機(jī)會(huì)比去年好，可能會(huì)出現(xiàn)比較好的,、超預(yù)期的盈利增長,，比如工程機(jī)械、水泥業(yè),，下游景氣度較高,，定價(jià)權(quán)比較大。但仍然要仔細(xì)區(qū)分,，比如有些制造業(yè)下游景氣度一般的時(shí)候,，上游原材料漲價(jià)了，企業(yè)反而會(huì)受到擠壓,。所以,，制造業(yè)是個(gè)大行業(yè)，有許多子行業(yè),，要根據(jù)子行業(yè)近年的產(chǎn)能投入水平和最新的產(chǎn)能利用率來判斷,。

????工程機(jī)械受益于保障房和4萬億的投資。2009年規(guī)劃的工程,，接下來兩年將進(jìn)入大規(guī)模投入和建設(shè)階段,。其次，是受益于勞動(dòng)力成本上升,，企業(yè)會(huì)尋求效率更高的工程機(jī)械作為勞動(dòng)力的替代,，需求會(huì)有較大的增加。

????問：房地產(chǎn)和銀行似乎已經(jīng)出現(xiàn)比較明顯的估值優(yōu)勢,，你們怎么看,？

????鐘智倫答：我們之前投了一些房地產(chǎn)上市公司發(fā)行的債券,。今年,，房地產(chǎn)公司的現(xiàn)金流比2008年好很多，但如果它們的融資渠道不解決,，那么可能在未來半年,、一年以后，部分公司會(huì)出現(xiàn)吃緊的情況,，特別是一些小公司或今年資本支出比較多的公司,，會(huì)出現(xiàn)信用上的潛在風(fēng)險(xiǎn)。對我們的挑戰(zhàn)是：要對它們一個(gè)一個(gè)地排查,、分析,，甄別出其中有潛在風(fēng)險(xiǎn)的公司,，在投資上作相應(yīng)的調(diào)整。也許它們最終有可能不會(huì)演變成惡性信用事件,，但信用評級(jí)的變化也會(huì)給投資產(chǎn)生影響,，我們必須做出相應(yīng)的應(yīng)對。

????湯義峰答：今年某些房地產(chǎn)子行業(yè)有很大機(jī)會(huì),。整體上,，房地產(chǎn)行業(yè)過去十年的黃金投資期已經(jīng)結(jié)束，未來它的一些細(xì)分子行業(yè)會(huì)有機(jī)會(huì),。

????保障房是很大的主題,。去年的銷售面積達(dá)5萬億，大概是1,000萬套,。今年保障房的計(jì)劃也是1,000萬套,，數(shù)量龐大。重要的細(xì)分機(jī)會(huì)出現(xiàn)在兩個(gè)類型的房地產(chǎn)企業(yè)中,。首先,，如果某一個(gè)企業(yè)能夠在保障房的計(jì)劃中找到自己的盈利點(diǎn)，從原來的商業(yè)模式上轉(zhuǎn)型,，那么這個(gè)企業(yè)是有希望的,。其次，商業(yè)地產(chǎn)可能有機(jī)會(huì),。國外商業(yè)地產(chǎn)比住宅貴,，而中國目前剛好相反。商業(yè)地產(chǎn)與住宅的價(jià)格有可能相互靠攏,。相對來說,，商業(yè)地產(chǎn)的泡沫肯定比住宅稍小一點(diǎn)。在住宅限購條件下,，商業(yè)地產(chǎn)也是有機(jī)會(huì)的,。這是政策的溢出效應(yīng)。

????2009年和2010年,，大家對地產(chǎn)公司是不分辨的,，只要是地產(chǎn)股，都是無差異地拋售,。進(jìn)入2011年后,，對整個(gè)行業(yè)的趨勢性機(jī)會(huì)我不是很樂觀。之前講到的細(xì)分行業(yè)的龍頭,，由于前期估值水平被打壓得很低,，它反彈的力量可能會(huì)很強(qiáng)。

????銀行這個(gè)行業(yè)的機(jī)會(huì)是行業(yè)性的,，要漲大家都漲,，要降都會(huì)降,。2011年，我對銀行業(yè)不悲觀,，從估值角度來看還可以,。金融服務(wù)業(yè)永遠(yuǎn)是相對賺錢的行業(yè)，而且接下來的宏觀環(huán)境中也不太可能成為比較受損的行業(yè),，在行業(yè)排名中,，應(yīng)該是排在中上的位置，肯定不是最獲利的那一批,。

????王華答：?現(xiàn)在房價(jià)如此高,，肯定是不合理的，房地產(chǎn)公司和行業(yè)需要經(jīng)歷一個(gè)轉(zhuǎn)型的過程,，改變過去依靠高周轉(zhuǎn),、土地紅利的盈利模式，樹立依靠質(zhì)量,、品質(zhì),、品牌的核心競爭力。在房地產(chǎn)行業(yè)沒有找到新的模式前,，行業(yè)投資價(jià)值只有估值修復(fù)的機(jī)會(huì),，并沒有大的爆發(fā)性行情出現(xiàn)的基礎(chǔ)。

????問：經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型,，拉動(dòng)內(nèi)需,，如何押注于國內(nèi)消費(fèi)？

????王華答：? 一季度消費(fèi)品行業(yè)估值有所下降,。我個(gè)人認(rèn)為,，消費(fèi)品目前就是底倉。從整體市場來說,，消費(fèi)品一直都是高估值行業(yè),，所以一定要在市場比較悲觀的時(shí)候敢于買，才能有合理的價(jià)格,。因?yàn)橄M(fèi)品行業(yè)一定是個(gè)逐步往上的過程,，勞動(dòng)力成本上升，可支配收入增長對整個(gè)大消費(fèi)行業(yè)是件好事,。這個(gè)行業(yè)可以作為長期品種持有,，但一定要找到很好的買點(diǎn),。這個(gè)買點(diǎn)肯定出現(xiàn)在市場悲觀的時(shí)候,，這時(shí)候買進(jìn)，才有可能賺到比較好的收益,。

????“消費(fèi)升級(jí)”這一主題有許多投資機(jī)會(huì),，比如電子消費(fèi)產(chǎn)品,、中高級(jí)轎車、旅游,、綠色食品中都存在機(jī)會(huì),。消費(fèi)升級(jí)是普遍的現(xiàn)象，可能造就的是整個(gè)行業(yè)的機(jī)會(huì),，也可能是行業(yè)中個(gè)別企業(yè)的機(jī)會(huì),，我們需要看市場空間有多大。

????中國社會(huì)到了這樣一個(gè)階段：最初的快速增長期之后,，投資機(jī)會(huì)似乎在逐漸減少,；社會(huì)進(jìn)入轉(zhuǎn)型期，而且這個(gè)轉(zhuǎn)型給大家的傳統(tǒng)觀念帶來很大的沖擊?，F(xiàn)在有一點(diǎn)陣痛,。如果轉(zhuǎn)型成功，我們就能繼續(xù)看到中國經(jīng)濟(jì)二三十年的增長,。這種增長來自于制度紅利,、之前的科技投入、教育投資逐步轉(zhuǎn)化為勞動(dòng)生產(chǎn)力的提高,。

????湯義峰答：我們應(yīng)觀察消費(fèi)結(jié)構(gòu),、趨勢的變化。比如,，有些原來被認(rèn)為可選的消費(fèi)品種現(xiàn)在已成為一個(gè)必需消費(fèi)品種,。例如空調(diào)，第一,，天氣變化太劇烈了,，空調(diào)已經(jīng)成為必需消費(fèi)；第二,，城市結(jié)構(gòu)的變化導(dǎo)致空調(diào)消費(fèi)的空間非常大,，空調(diào)在農(nóng)村市場的前景非常廣闊。一般來說,，大家理解的必需消費(fèi)品的增長速度是比較穩(wěn)定的,，一旦可選消費(fèi)品具備了必需消費(fèi)品的特征，增長速度還要快一點(diǎn),。

????另外,，可能會(huì)關(guān)注一些新興的消費(fèi)，比如以前大家都不買手機(jī)軟件,，現(xiàn)在發(fā)現(xiàn)大家都開始買了,，這種消費(fèi)可能空間更大。

????我看好家電行業(yè),，尤其是空調(diào)這個(gè)子行業(yè),。首先,，目前估值水平還是比較低的；其次,，國內(nèi)家電行業(yè)具備國際競爭力,；第三，從每百戶保有量來講,，空調(diào)略低于彩電,，城市大概是120，小城鎮(zhèn)大約只有50~60,，農(nóng)村只有20左右,。如果從均衡的角度來講，伴隨城市化的發(fā)展,，家庭擁有的空調(diào)數(shù)量肯定會(huì)超過彩電和冰箱,，富裕地區(qū)的保有量還沒有到頭，欠富裕地區(qū)和貧困地區(qū)的保有量離目標(biāo)還很遠(yuǎn),。所以,，這個(gè)行業(yè)的空間還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有達(dá)到天花板，它已經(jīng)不是可選消費(fèi)品,，會(huì)成為一個(gè)必需品,，空間大。

????鐘智倫：消費(fèi)品實(shí)際上是我們一直關(guān)注的行業(yè),，像食品,、飲料、醫(yī)藥,，還有商業(yè)等行業(yè),，長期看有很好的增長性。只是去年與價(jià)值型股票的差距拉大了,。我們相信,，在估值修復(fù)之后仍然會(huì)有好的機(jī)會(huì)。

????我們將股票投資也分成三類,。一類是主要追求β的收益,。投資β系數(shù)比較高的股票，比如一些強(qiáng)周期的股票,，在股市趨勢性很明確的時(shí)候可能有比較好的投資機(jī)會(huì),。再一個(gè)是α的機(jī)會(huì)，就是自上而下地選擇一些股票,，主要是一些成長性的股票,。這類股票可能某些時(shí)段看上去顯得比較貴，但長期來看會(huì)帶來一個(gè)相對較好的回報(bào)。第三部分,，我們把它看作“套利”的機(jī)會(huì),，股票上的一些套利的機(jī)會(huì),。作為債券型基金,，對這三類投資在市場的不同階段各有側(cè)重，但主要還是更加重視α的機(jī)會(huì)和套利的機(jī)會(huì),。