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????嬰兒潮一代是否會(huì)把投資于股市的資金撤出,，進(jìn)而引發(fā)一場(chǎng)股市災(zāi)難？

????作者: Yuval Rosenberg

????鮑勃?迪倫（Bob Dylan）,，這位嬰兒潮時(shí)期前出生的民謠歌手，在幾周前度過(guò)了他的 65 歲生日,。盡管其人生中的這一重要里程碑在相對(duì)低調(diào)中度過(guò),，但它還是明確無(wú)誤地提醒世人，曾幾何時(shí)希望永葆青春和激情的一代人已開(kāi)始步入退休年齡,。迪倫比他們要稍長(zhǎng)幾歲,，這代人年齡最大的今年已進(jìn)入 60 歲，并且每天有近 8,000 美國(guó)人到達(dá)這一年齡,。我們來(lái)談?wù)勥@一代人的“時(shí)代變遷”,。

????這一代人的老齡化問(wèn)題將注定令人擔(dān)憂。這種擔(dān)憂不僅僅對(duì)這代人而言,，因?yàn)槿绱她嫶蟮囊粋€(gè)群體勢(shì)必將加重美國(guó)社會(huì)保障和醫(yī)療保障計(jì)劃的負(fù)擔(dān),。同時(shí)，它也將在某種程度上對(duì)私人投資和美國(guó)政府津貼計(jì)劃帶來(lái)更深遠(yuǎn)和潛在的影響,。為此,，一些股市專(zhuān)家發(fā)出警告，此次人口老齡化會(huì)引發(fā)一場(chǎng)股市災(zāi)難──它即便不把投資回報(bào)變成泡影,，也有可能在未來(lái) 10 年甚至更長(zhǎng)的時(shí)間里降低股市投資回報(bào)率,。

????在眾多向世人敲響警鐘的災(zāi)難論者中，杰瑞米?西格爾（Jeremy Siegel）算是認(rèn)為由此會(huì)導(dǎo)致股市崩盤(pán)可能性最低的一位,?？蛇@位賓夕法尼亞大學(xué)沃頓商學(xué)院金融學(xué)教授和投資經(jīng)典著作《股海風(fēng)云話投資》(Stocks for the Long Run) 的作者說(shuō)，“盡管以往人口變化所帶來(lái)的影響還從未像任何其他因素對(duì)股市的影響那么大,，但無(wú)疑,，這次是歷來(lái)所有人口變化中影響最厲害的一次，我們還從未親歷過(guò)像這樣的情況,。而且我確信,，它勢(shì)必會(huì)成為未來(lái)影響資產(chǎn)價(jià)格水平的決定性因素?！彼瑫r(shí)警告說(shuō),，股票和其他資產(chǎn)市值有可能狂跌 50%。

????感到恐懼了嗎,？那么,，讓我們聽(tīng)聽(tīng)另外一種預(yù)測(cè)和評(píng)論: 對(duì)此次人口老齡化的影響可能導(dǎo)致一場(chǎng)股市災(zāi)難的所有預(yù)測(cè)來(lái)說(shuō),，盡管專(zhuān)家們眾說(shuō)紛紜，但他們卻都有有說(shuō)服力的論據(jù),，并一致認(rèn)為,，人口老齡化問(wèn)題最終將會(huì)平穩(wěn)結(jié)束。實(shí)際上,，在這代人的老齡化過(guò)程中,，他們從經(jīng)濟(jì)方面做出的某些艱難的調(diào)整和選擇，客觀上能引發(fā)災(zāi)難的可能性很低,，這是已著手研究這一課題的專(zhuān)家們所達(dá)成的普遍共識(shí),。（我們將看到，甚至西格爾本人也比他所表現(xiàn)的看上去更樂(lè)觀,。）還有,，許多極為老到的投資專(zhuān)業(yè)人士的判定與老齡化將導(dǎo)致股市災(zāi)難的觀點(diǎn)正好相反: 通過(guò)對(duì)高峰期出生人口綜合統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)的分析研究，他們最后認(rèn)定,，美國(guó)高峰期出生人口老齡化將為創(chuàng)造財(cái)富提供絕佳契機(jī),。

????任何正在從事長(zhǎng)線投資組合理財(cái)?shù)娜耍簿褪敲恳晃徽Ｍ诵莸娜?，都必須正確理解已爭(zhēng)論過(guò)頭的人口問(wèn)題的微妙含義,。預(yù)測(cè)市場(chǎng)未來(lái) 10 年甚至 20 年的走向，無(wú)異于自討煩惱,。然而,，人口發(fā)展的基本趨勢(shì)十分清楚。所謂戰(zhàn)后人口劇增期間出生的一代人,，按照美國(guó)統(tǒng)計(jì)局（Census Bureau）的官方定義是指在 1946 年至 1964 年之間出生的 7,820 萬(wàn)美國(guó)人,，他們比過(guò)去幾代人的壽命更長(zhǎng)，而且更健康,。目前,，他們的平均壽命為 77 歲，比 1960 年統(tǒng)計(jì)的 69.7 歲有較大幅度提高,。隨著這代人年齡的增長(zhǎng),，65 歲或者年齡更大的美國(guó)人的人數(shù)預(yù)計(jì)將在原有基礎(chǔ)上增長(zhǎng)一倍多──即從 2000 年的 3,500 萬(wàn)增至 2030 年的 7,200 萬(wàn)。美國(guó)統(tǒng)計(jì)局預(yù)測(cè),，到那時(shí)五分之一的美國(guó)人將成為老年公民,，這意味著全美的老年人比例將大于現(xiàn)在的佛羅里達(dá)州老年人比例。出現(xiàn)這種情況的原因,，不僅源于戰(zhàn)后人口劇增期出生的一代人的龐大人口基數(shù),，同時(shí)，也將此后出現(xiàn)的所謂“人口低出生率時(shí)期”因素考慮在內(nèi)。從上個(gè)世紀(jì) 60 年代中期開(kāi)始,，隨著人們文化價(jià)值觀的變化和服用避孕藥等因素,，導(dǎo)致了美國(guó)人口低出生率時(shí)期的出現(xiàn)。（美國(guó)的人口統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)只是反映出該問(wèn)題的一部分,，歐洲和日本的老齡化進(jìn)程更加引人注目,。）

????考慮到上述這些人口變動(dòng)趨勢(shì)，西格爾和其他專(zhuān)家認(rèn)為,，可能會(huì)出現(xiàn)的股市下跌主要是供求關(guān)系作用的結(jié)果,；美國(guó)戰(zhàn)后人口高速增長(zhǎng)時(shí)期出生的這一代人，已經(jīng)積聚了數(shù)萬(wàn)億美元的股票和其他資產(chǎn),。這些專(zhuān)家的論據(jù)是,，隨著這一代人逐步退出勞動(dòng)力市場(chǎng)，新增退休人員將把他們愈來(lái)愈多的資金撤出股市,，用于支付其日常開(kāi)銷(xiāo)。同時(shí),，養(yǎng)老基金公司因履行其現(xiàn)金支付養(yǎng)老金義務(wù),，也將成為純賣(mài)方。但是,，那些指望拋售股票,、債券和房產(chǎn)以換取現(xiàn)金的人，在市場(chǎng)上將找不到什么買(mǎi)家,。正如他們?cè)谌松鷴赍X(qián)和投資的黃金年代積累財(cái)富并可能因此幫助帶動(dòng)了美國(guó) 80 年代和 90 年代的經(jīng)濟(jì)繁榮一樣,，他們的拋售舉動(dòng)也可能最終迫使資產(chǎn)價(jià)格下跌。

????同時(shí),，正在到來(lái)的人口老齡化高峰也意味著將有更少的在職員工來(lái)供養(yǎng)更多的未成年家庭成員,，這無(wú)異于雪上加霜。西格爾強(qiáng)調(diào),，盡管人們的壽命不斷延長(zhǎng),，但退休年齡并未同步增長(zhǎng)。照此發(fā)展下去的結(jié)果是,，在職員工和退休人員的比例將從目前的 5:1 下降到 2050 年的大約 2.6:1,。美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備局經(jīng)濟(jì)學(xué)家所做的一項(xiàng)最新研究結(jié)果表明，除非生產(chǎn)率水平有大幅提高,，否則這一人口老齡化趨勢(shì)將使經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度放慢,；經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度放慢，無(wú)疑會(huì)對(duì)企業(yè)利潤(rùn)造成損害,，并使疲軟下跌的熊市狀況更趨惡化,。預(yù)測(cè)經(jīng)濟(jì)學(xué)者哈利?丹特（Harry S. Dent，他預(yù)測(cè)從 2010 起將會(huì)出現(xiàn) 10~14 年的連續(xù)熊市階段）說(shuō)，“股票價(jià)值依賴(lài)于收益,，收益則依賴(lài)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),。”（同樣是哈利?丹特在 1999 年預(yù)言,，到 2008 年道瓊斯股票指數(shù)將升至 44,000 點(diǎn),。）

????疲軟的市場(chǎng)狀況也許會(huì)促使這代人工作更長(zhǎng)一段時(shí)間，以便確保他們的生活能夠維持現(xiàn)有水平,。根據(jù)測(cè)算,，平均退休年齡也許不得不從目前的 62 歲提高到 74 歲?！督鹑诜治黾译s志》（Financial Analysts Journal）編輯兼 Research Affiliates 資產(chǎn)管理公司董事長(zhǎng)羅伯特?阿諾特（Robert Arnott）說(shuō),，“社會(huì)無(wú)力承擔(dān)這代人按規(guī)定的65歲年齡退休?！?/p>

????但其他一些持不同觀點(diǎn)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為,，市場(chǎng)的壓力并不會(huì)迫使這代人工作更長(zhǎng)時(shí)間，他們將會(huì)根據(jù)自己的情況做出選擇,。無(wú)論是出于個(gè)人儲(chǔ)蓄存款不足,，還是自愿繼續(xù)工作，他們都將推遲退休時(shí)間,，這樣有助于緩解因賣(mài)掉資產(chǎn)給股市帶來(lái)的壓力,。（在過(guò)去近 50 年間，年齡較大的雇員在勞動(dòng)力市場(chǎng)上的就業(yè)率一直呈下滑趨勢(shì),，但這一比率現(xiàn)在似乎已走出谷底,，開(kāi)始逐漸回升。）對(duì)災(zāi)難論表示懷疑的專(zhuān)家指出,，他們不會(huì)一下子都找經(jīng)紀(jì)人去拋售股票,。畢竟這一代人的時(shí)間跨度有 18 年，也就是說(shuō),，由于拋售股票對(duì)股市產(chǎn)生的壓力不會(huì)攤在某一時(shí)間點(diǎn)上,，因此相應(yīng)得到減緩。

????此外,，對(duì)該問(wèn)題有過(guò)研究的某些經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為,，尚難以確定人口趨勢(shì)變化與股市變動(dòng)幅度之間的因果關(guān)系，而且預(yù)測(cè)人口老齡化演變趨勢(shì)及其最終結(jié)果,，也并非想象的那樣簡(jiǎn)單,。我們不妨回顧一下 1989 年由哈佛大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼美國(guó)總統(tǒng)經(jīng)濟(jì)事務(wù)委員會(huì)前主席格里高利?曼昆（N. Gregory Mankiw）與人合撰的一篇題為《生育高峰、生育低谷和住宅市場(chǎng)》（The Baby Boom, the Baby Bust, and the Housing Market）的文章,。作者在文中預(yù)測(cè),，受人口變化趨勢(shì)的影響,，房地產(chǎn)價(jià)格從 90 年代開(kāi)始將暴跌。但眾所周知,，這種情況從未發(fā)生,。許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家強(qiáng)調(diào)的一點(diǎn)是，即使人口變化狀況確實(shí)影響股市,，但其他問(wèn)題和因素對(duì)它的影響更大,。Lord Abbett & Co. 投資基金公司的高級(jí)經(jīng)濟(jì)師和市場(chǎng)策略師米爾頓?伊茲拉提（Milton Ezrati）表示，“盡管人口變化趨勢(shì)所帶來(lái)的影響是重要而且不可逆轉(zhuǎn)的,，但它并非孤立地日復(fù)一日,、年復(fù)一年甚至每隔十年都在影響著股市，還有其他需要考慮的因素,?！?/p>

????同時(shí)，持懷疑態(tài)度的專(zhuān)家還就災(zāi)難論的某些基本假設(shè)提出質(zhì)疑,。國(guó)際貨幣基金組織的經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅賓?布魯克斯（Robin Brooks）曾研究過(guò)人口統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)與資產(chǎn)價(jià)格水平之間的關(guān)系,。他指出，西格爾和其他人使用“消費(fèi)者在他們工作階段積累資產(chǎn)財(cái)富并在他們退休后將其售出” 這一典型的生命周期模式作為推斷假設(shè),，并不適用于所有人,。這是因?yàn)樨?cái)富（包括所持股票）集中在少數(shù)富人手中，占美國(guó)人口 10% 的富人持有約占股市股本總額 90% 的股票,。 對(duì)于大多數(shù)普通美國(guó)人來(lái)說(shuō)，即使全部退出自己的退休計(jì)劃,，相對(duì)而言,，他們可能根本就沒(méi)有多少股票可賣(mài)。根據(jù)翰威特人力資源咨詢公司（Hewitt Associates）的一項(xiàng)調(diào)研結(jié)果顯示,，戰(zhàn)后生育高峰期出生的這代人,，每個(gè)雇員 401（k）退休計(jì)劃 [401（k）計(jì)劃是美國(guó)于 1981 年創(chuàng)立的一種延后課稅的退休金賬戶。由于美國(guó)政府將相關(guān)規(guī)定明訂在國(guó)稅條例第 401（k）條款中,，故簡(jiǎn)稱(chēng) 401（k）計(jì)劃──譯注] 平均額度也就是處在 44,000 美元略多一點(diǎn)的水平,。但最富的人無(wú)需拋售他們的資產(chǎn)來(lái)用于支付其退休生活需要。布魯克斯說(shuō),，實(shí)際上,，即便是出現(xiàn)任何規(guī)模的股票出售情況，那也會(huì)有人購(gòu)買(mǎi),，從而起到幫助平抑市場(chǎng)的作用,。（布魯克斯表示，他說(shuō)這番話只是個(gè)人觀點(diǎn),，而不代表國(guó)際貨幣基金組織,。）此外,，包括斯坦福大學(xué)經(jīng)濟(jì)政策研究院的約翰?B?肖文（John B. Shoven）在內(nèi)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家也指出，企業(yè)很可能選擇增加股票分紅,，以便使需要收入的退休員工能夠繼續(xù)持股,，而不愿面對(duì)大量股票集中拋售的情況發(fā)生。

????對(duì)該問(wèn)題有過(guò)研究的許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家得出結(jié)論: 即使資產(chǎn)價(jià)格將面臨某些下降趨勢(shì)的壓力,，因投資者拋售股票而引起資產(chǎn)價(jià)格暴跌的情況也不可能發(fā)生,。麻省理工學(xué)院教授詹姆斯?波特巴（James Poterba）說(shuō): “比較現(xiàn)實(shí)的擔(dān)憂是，人口趨勢(shì)變化所帶來(lái)的拖累在某種程度上會(huì)導(dǎo)致投資回報(bào)率下降,；但我認(rèn)為,，人們對(duì)價(jià)格水平實(shí)際下降幅度的擔(dān)憂被夸大了?！?/p>

????甚至西格爾也承認(rèn),，股票價(jià)格暴跌 50% 的情況實(shí)際上也不大可能出現(xiàn)。他表示,，“這是我預(yù)測(cè)的最壞一種情況,。”那么,，怎么做和做什么才是正確的呢,？他說(shuō)，像印度和中國(guó)這樣的新興經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)在發(fā)展繁榮,，這些國(guó)家的公民變得更加富裕,，他們可能會(huì)來(lái)這里購(gòu)買(mǎi)美國(guó)的資產(chǎn)。這些變化中的現(xiàn)實(shí)同時(shí)也意味著,，全球多元化發(fā)展趨勢(shì)對(duì)投資者來(lái)說(shuō)將比以往任何時(shí)候都重要,。西格爾建議，應(yīng)將美國(guó) 40% 龐大的資產(chǎn)投資組合權(quán)重比例配給國(guó)際市場(chǎng)投資人,。他說(shuō),，“這樣做是迫切的，也是至關(guān)重要的,?！?/p>

????最后，西格爾相信,，如果我們?cè)敢饨邮苋蚧M(jìn)程,，而且戰(zhàn)后人口高速增長(zhǎng)期間出生的這一代人能接受到退休年齡時(shí)再繼續(xù)多工作幾年的狀況，“對(duì)股票價(jià)格也許不會(huì)產(chǎn)生不良影響”,。為此,，在歷次人生階段都曾改寫(xiě)過(guò)有關(guān)規(guī)則的這一代人，當(dāng)退休來(lái)臨時(shí),，他們也將不得不再一次重新修改規(guī)則,。

????嬰兒潮效應(yīng)

????自從 1946 年戰(zhàn)后第一次嬰兒潮來(lái)臨,，在此人口高速增長(zhǎng)期間出生的這一代人已對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

????- 在 1946~1964 年間出生的美國(guó)人有 7,820 萬(wàn),。

????- 嬰兒食品銷(xiāo)售量從 1941 年的 270 萬(wàn)箱驟升至 1947 年的 1,500 萬(wàn)箱,。

????- 大學(xué)入學(xué)人數(shù)從 1960 年的 360 萬(wàn)人增加到 1970 年的 800 萬(wàn)人。

????- 到 80 年代中期,，戰(zhàn)后人口高速增長(zhǎng)期間出生的這代人的收入相當(dāng)于美國(guó)全部個(gè)人收入的一半,。

????西格爾說(shuō)，“這次是歷來(lái)人口變化中影響最厲害的一次,，而且我確信,，它勢(shì)必將會(huì)成為未來(lái)影響資產(chǎn)價(jià)格水平的決定性因素?！?/p>

????波特巴說(shuō): “人口趨勢(shì)變化所帶來(lái)的拖累在某種程度上會(huì)導(dǎo)致投資回報(bào)率下降,；但我認(rèn)為，人們對(duì)價(jià)格水平實(shí)際下降幅度的擔(dān)憂被夸大了,?！?/p>

????譯者: 陳薊