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????編者按：針對讀者提出的涉及管理方面的問題，本刊編輯部邀請專家予以解答,。讀者也可以在本刊的網(wǎng)站（jeqc.cn）上獲取本欄目的內(nèi)容,。如有建議或有意參與，請通過 [email protected] 與欄目編輯聯(lián)系,。本期回答問題的專家,，是德勤中國金融財務(wù)咨詢有限公司北京分公司總監(jiān)袁先智博士。袁博士在金融（包括保險）及能源行業(yè)衍生產(chǎn)品定價和相關(guān)計量金融風(fēng)險管理的咨詢服務(wù)方面擁有豐富經(jīng)驗,。在過去18年間,，他完成了多項銀行、能源,、石油,、航空、制藥等行業(yè)的風(fēng)險咨詢項目,。德勤是中國大陸及港澳地區(qū)居領(lǐng)導(dǎo)地位的專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)之一,，為中國企業(yè)、跨國公司及高成長的企業(yè)提供全面的審計,、稅務(wù),、企業(yè)管理咨詢和財務(wù)咨詢服務(wù)。

????問：金融危機(jī)形勢下,，全球都面臨信貸危機(jī)及未來經(jīng)濟(jì)不確定性的挑戰(zhàn),，金融產(chǎn)品定價和金融風(fēng)險管理更是成為熱門話題。這兩者之間究竟存在何種聯(lián)系,？

????答：首先需要指出的是,，有效和可靠的金融風(fēng)險管理，是以金融機(jī)構(gòu)或公司對金融衍生品可靠的估值系統(tǒng)能力為根基的,。理由如下：對于任何一個投資組合,，其價值的變化（P&L，即損益值）就是我們通常講的投資風(fēng)險,。因此,，任何投資組合都存在兩種可能的風(fēng)險：如果投資組合的損益值是正數(shù)，我們稱之為好的風(fēng)險值,；如果投資組合的損益值是負(fù)數(shù),，我們稱之為壞的風(fēng)險,。在金融風(fēng)險管理中， 我們主要考慮的是壞的風(fēng)險,，即損益值是負(fù)值的情況,。

????因此，一個金融機(jī)構(gòu)或公司如果沒有對金融衍生品可靠的定價能力,，其投資組合價值的變化不可能被有效地披露,。因此可以想象,，其投資組合的風(fēng)險披露不可能充分,。也就是說， 在沒有可靠的定價能力情況下,， 其風(fēng)險價值的暴露往往是不夠充分的,！這也是我們從這次次貸引發(fā)的金融危機(jī)中看到的實際現(xiàn)象。

????問：您認(rèn)為金融風(fēng)險管理的關(guān)鍵原則和有效實施方法是什么,？在實施過程中應(yīng)該把握哪些關(guān)鍵因素,？

????答：風(fēng)險管理一般遵從以下三個關(guān)鍵原則：

????建立一種可靠的方式，以識別風(fēng)險因子,，并為其建立模型

????首先,，明確主要的風(fēng)險因子。例如,，就市場風(fēng)險而言,，主要風(fēng)險因子包括利率（如所有金融衍生品的利率）和價格（包括能源合約在內(nèi)的所有期貨及商品衍生品的價格）。

????然后,，確定“期限結(jié)構(gòu)”,。由于市場類型包括“現(xiàn)貨市場”、“期貨 / 遠(yuǎn)期市場”,、“期權(quán)市場”及可能的混合市場（如“結(jié)構(gòu)化的衍生品市場”,、“奇異產(chǎn)品市場”等），因此需要根據(jù)市場類型,，為風(fēng)險因子確定“期限結(jié)構(gòu)”,，主要包括：

????1. “利率期限結(jié)構(gòu)”：如 美國 Libor 利率與掉期（Swap）利率期限結(jié)構(gòu)；

????2. “價格期限結(jié)構(gòu)”：如石油期貨 / 價格曲線是風(fēng)險管理中最具挑戰(zhàn)性的問題,；

????3. “波動性期限結(jié)構(gòu)”：在不同的期權(quán)衍生品,、混合結(jié)構(gòu)產(chǎn)品和奇異衍生品的期權(quán)市場上，期權(quán)衍生品對利率或價格因子的多種隱含波動性的期限結(jié)構(gòu),；

????4. “相關(guān)性期限結(jié)構(gòu)”：描述與不同合約期限相關(guān)的不同風(fēng)險因子之間的相關(guān)性[如一個月與兩個月美國西得克薩斯輕質(zhì)原油（WTI）期貨價格的變動],，這是目前最重要且最復(fù)雜的一種期限結(jié)構(gòu)。舉個例子,，對次貸結(jié)構(gòu)化金融衍生產(chǎn)品中的“相關(guān)性”風(fēng)險因子（違約概率方面）測評不足,， 可能是導(dǎo)致 2007 年 6 月以來信貸市場流動性不足的主要原因之一,。

????一旦確定了主要的風(fēng)險因子和期限結(jié)構(gòu)，那么接下來最關(guān)鍵的一步就是找到一種合理可靠的定量方法,，對每個主要風(fēng)險因子（如利率和價格比率）的不確定變動進(jìn)行建模,。這需要整合利率期限結(jié)構(gòu)、價格期限結(jié)構(gòu)及相關(guān)性期限結(jié)構(gòu),，并確保所采用模型的基礎(chǔ)與相應(yīng)輸入?yún)?shù)和數(shù)據(jù)來源的假設(shè)保持一致,。例如，在一般情況下很難使用對數(shù)正態(tài)分布模型對原油價格進(jìn)行有效建模,，但我們可以通過假設(shè)利率變動遵循正態(tài)分布,，從而對利率的變化進(jìn)行有效建模。

????有效設(shè)計并實施可靠的風(fēng)險測量

????一旦我們找到了對風(fēng)險因子建模的可靠方法,，另一個極為重要的任務(wù)就是以有效的方式對風(fēng)險進(jìn)行日常的測量與管理,。由于金融產(chǎn)品的多樣性, 實際上的風(fēng)險因子有成千上萬種。大多數(shù)銀行,、公司按照風(fēng)險值（VaR,，Value at Risk）概念或者“條件風(fēng)險值”或“極值理論”等方法，采用蒙特卡羅模擬框架對風(fēng)險進(jìn)行建模,。由于風(fēng)險模型是一種估計方法,，因此為了確保風(fēng)險值報告的可靠性，設(shè)計的風(fēng)險值系統(tǒng)應(yīng)具有如下兩個功能：

????1. 進(jìn)行歷史測試（Back Testing）,，反映風(fēng)險值系統(tǒng)對實際風(fēng)險預(yù)測的有效性,；

????2. 基于現(xiàn)有的資產(chǎn)組合結(jié)構(gòu)，進(jìn)行壓力測試（Stress Testing）,，確定公司業(yè)務(wù)在不同處境下的風(fēng)險敞口披露情況,。

????根據(jù)監(jiān)管委員會或機(jī)構(gòu)（如根據(jù)《巴塞爾資本協(xié)定 II 》或《風(fēng)險償付體系 II》框架）要求，1）和 2）是執(zhí)行日常風(fēng)險評估所必備的條件,。但事實上,，如果風(fēng)險值系統(tǒng)設(shè)計不合理，就很難進(jìn)行日常歷史測試和壓力測試,，因為這需要用于既定情景和資產(chǎn)組合定位的參數(shù)輸入和假設(shè)發(fā)生連貫一致的多種變化,。如果風(fēng)險值系統(tǒng)的數(shù)據(jù)庫不夠靈活，或者沒有為風(fēng)險值系統(tǒng)合理設(shè)計與實施風(fēng)險因子映射,，該系統(tǒng)也不能有效運作,。一個有效的金融風(fēng)險系統(tǒng)，可以給公司提供每日的風(fēng)險值報告并按時實現(xiàn) 1）和 2）,。通常的國際慣例是監(jiān)管委員會和機(jī)構(gòu)要求風(fēng)險值報告于每日上午 9:30 遞交（特殊情況于上午 11:30 遞交）,；否則，將視為公司內(nèi)部風(fēng)險值報告系統(tǒng)在特定的某一天不支持公司業(yè)務(wù),。因此,，我們需要考慮的一個最基本要素是在模型的有效性與復(fù)雜度之間尋求一個折衷方案,。事實上，在實施風(fēng)險值系統(tǒng)之前,，決定開發(fā)何種風(fēng)險值報告系統(tǒng)是至關(guān)重要的,。因為它不僅涉及到從根本上考慮風(fēng)險報告系統(tǒng)應(yīng)該包含那些最基本和最重要的風(fēng)險因子及對其他不同類型風(fēng)險因子的映射問題，而且還需考慮公司在市場背景下的中長期業(yè)務(wù),，并涉及其管理文化,，以及日常運行和維護(hù)風(fēng)險值系統(tǒng)的能力。確保合理有效的風(fēng)險值系統(tǒng),，需要一支具備金融知識和定價能力的合格團(tuán)隊,，能夠在充分考慮市場環(huán)境的前提下理解風(fēng)險值模型的假設(shè)和方法，并且輸入合理的數(shù)據(jù),。

????由于金融與保險行業(yè)的差別,，使它們在風(fēng)險報告系統(tǒng)方面存在差異,。依照國際清算銀行的《巴塞爾資本協(xié)定 II》和對保險公司采用的歐盟《風(fēng)險償付體系 II》框架,，保險公司的風(fēng)險報告系統(tǒng)通常更為復(fù)雜，因為壽險與非壽險產(chǎn)品的風(fēng)險因子不同于金融衍生品,。因此,，金融公司的綜合風(fēng)險報告系統(tǒng)一般由三部分組成：“市場風(fēng)險”、“信貸風(fēng)險”和“操作風(fēng)險”,；而保險公司的風(fēng)險報告由四部分組成：“市場風(fēng)險”,、“信貸風(fēng)險”、“操作風(fēng)險”和“保險風(fēng)險”,。