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????美國(guó)上市中國(guó)小市值公司陷入危局，以及投資的風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)遇

????特約作者：Crocker Coulson

????從 2007 年 11 月開始,，對(duì)沖基金經(jīng)理和散戶投資者已經(jīng)對(duì)手中去年才開始持有的美國(guó)上市中國(guó)公司股票有所懷疑,。這些中國(guó)公司曾經(jīng)走勢(shì)強(qiáng)勁，高增長(zhǎng),、高利潤(rùn)和豐裕的現(xiàn)金流遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)同時(shí)期美國(guó)的小市值公司,。可惜,，現(xiàn)在這些中國(guó)公司股票已跌入谷底,。反映所有在美國(guó)主板交易的中國(guó)公司股票的“沃特中國(guó)指數(shù)”從 2007 年 10 月的 8,884 點(diǎn)位高峰到 2008 年 3 月 6 日星期五報(bào)收于 2,820點(diǎn)（見圖 1），期間整個(gè)市值蒸發(fā)了 68.3%,。與之比較,，道瓊斯指數(shù)同期下降 52.4%，Russell 2000 同期下降 38.9%,。

????誰(shuí)越晚進(jìn)入這班中國(guó)列車,，誰(shuí)就摔得越慘。相反,，那些 2005 年就開始投資中國(guó)公司股票的公司,，現(xiàn)在收入和損失應(yīng)該基本持平（見圖 2）。

????但是另一方面,，歐美公司股價(jià)下跌是對(duì)公司資產(chǎn)大幅削弱,、盈利能力顯著下降的直接反映,。而中國(guó)公司的基本面還是相當(dāng)好的。雖然中國(guó)南方的一些出口型企業(yè)受挫,，鋼鐵,、煤炭、化工日用品以及汽車行業(yè)也不甚景氣,，但總體來(lái)說(shuō),，大部分小市值中國(guó)公司仍然發(fā)展良好，且利潤(rùn)穩(wěn)步增長(zhǎng),，如消費(fèi)品,、食品、醫(yī)藥,、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè),、政府服務(wù)等行業(yè)的公司。消費(fèi)者對(duì)這些行業(yè)產(chǎn)品的需求與 2007 年的強(qiáng)勁發(fā)展時(shí)期相比并未受很大影響,。另外,，中國(guó)政府的經(jīng)濟(jì)刺激政策是世界范圍內(nèi)最受關(guān)注的宏觀經(jīng)濟(jì)策略，投資者相信刺激方案一旦細(xì)化,、明確并且落實(shí),，將會(huì)使中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，并且再一次令中國(guó)以及中國(guó)公司成為全球投資的熱點(diǎn),。

????究竟投資中國(guó)企業(yè)股票會(huì)最終血本無(wú)歸,，還是就長(zhǎng)期而言，投資會(huì)有高回報(bào)機(jī)會(huì),？我們不妨首先來(lái)分析一下估值,，找出購(gòu)買中國(guó)公司股票高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的原因,。

????中國(guó)公司市值遭遇嚴(yán)重低估,，投資信心不足

????公司表現(xiàn)和估值的不一致性，導(dǎo)致購(gòu)買中國(guó)股票的投資者不知所措,，并引起他們對(duì)其他中國(guó)公司股票持懷疑態(tài)度,。表 1 顯示，在 2 月份美國(guó)加州橘子郡舉行的羅仕資本投資會(huì)議上,，很多優(yōu)秀的中國(guó)小市值公司股票目前僅以平均 6.4 倍市盈率,、0.54 倍市盈增長(zhǎng)率（PEG）和 1.2 倍市凈率進(jìn)行交易。其他不知名或流動(dòng)性較差的中國(guó)公司中,，以 1~3 倍的市盈率和低于 1 倍的市現(xiàn)率交易的現(xiàn)象就更普遍了（見表 2）,。

????僅從估值數(shù)據(jù)上看，中國(guó)公司股票市值受到嚴(yán)重低估,。綜合考慮中國(guó)公司擁有的強(qiáng)勁利潤(rùn)空間,，良好的營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金流,，以及 5 年內(nèi)起碼 25% 的增長(zhǎng)率，其中一些公司甚至可能成為所在領(lǐng)域中的民族領(lǐng)軍企業(yè),，因此投資中國(guó)仍然充滿了機(jī)遇,。

????但是，自 2008 年以來(lái)最流行的一種投資手法,，就是“為資金安全而戰(zhàn)”,，美國(guó)國(guó)債因此被認(rèn)為是地球上最具吸引力的資產(chǎn) （盡管政府超乎想象地千方百計(jì)令美元貶值），而人們對(duì)從股票到高收益資產(chǎn)的任何產(chǎn)品都嗤之以鼻,。受大環(huán)境牽連,，新興市場(chǎng)股票，尤其是中國(guó)企業(yè)股票,，被投資者認(rèn)為是全球最具風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)之一,。盡管很多經(jīng)驗(yàn)豐富的投資者都已經(jīng)聽到過(guò)“大家都賣出的時(shí)候你應(yīng)該買進(jìn)”的說(shuō)法,，但真正能堅(jiān)持做到的人少之又少,。

????更嚴(yán)重的是，眾多中國(guó)發(fā)行公司在公司財(cái)務(wù),、信息披露和公司治理方面的水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于大多數(shù)美國(guó)或歐洲上市公司的標(biāo)準(zhǔn),。這一狀況還會(huì)持續(xù)下去。為數(shù)不少的中國(guó)公司的不良行為導(dǎo)致了投資者在對(duì)中國(guó)公司進(jìn)行價(jià)值評(píng)估時(shí),，都要引入“不良企業(yè)折扣”這一概念,，尤其是那些通過(guò)反向收購(gòu)或者 RTO 形式并購(gòu)已經(jīng)存在的美國(guó)殼公司上市，而不是通過(guò)傳統(tǒng)新股發(fā)行或者 IPO 方式上市的公司,。

????受上述問(wèn)題困擾的中國(guó)小市值股票還將面臨更加嚴(yán)峻的事實(shí),，那就是由于對(duì)沖基金占據(jù)了公司股東群體的大多數(shù)，許多基金在 2008 年末不是被直接清盤,，就是遭遇投資者的瘋狂贖回,。2009 年市場(chǎng)狀況惡劣，許多幸存的基金預(yù)期在今年年末會(huì)有另外一輪的投資者兌現(xiàn)要求,。所以它們正在通過(guò)拋售一切可以拋售的資產(chǎn)來(lái)籌集現(xiàn)金,。至于那些擅于在較低估值買進(jìn)的投資者，現(xiàn)在也把目光只投向中國(guó)那些最成熟,、交易流通性最好的公司,。2007 年夏末和秋季零售投資者進(jìn)入市場(chǎng)，時(shí)間相對(duì)較晚,，但他們也已經(jīng)損失慘重,，要經(jīng)過(guò)較長(zhǎng)一段時(shí)間才能緩解這次危機(jī)帶來(lái)的焦慮和緊張。

????根據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)最新發(fā)布的數(shù)據(jù),，美國(guó)投資者目前嚴(yán)重低估了中國(guó)公司股票的價(jià)值,。2008 年,，美國(guó)投資者投資中國(guó)公司股票價(jià)值 960 億美元，在所有國(guó)外公司股票排名中列 13 位,。這個(gè)數(shù)字對(duì)比投資英國(guó)公司股票的 7,340 億美元,，只占了一小部分；甚至該排名還落后于經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)問(wèn)題的荷蘭（第 7 位）,、澳大利亞（第 8 位）和西班牙（第 11 位）,。對(duì)于那些被熊市吞沒大筆投資資金的投資者而言，唯一可以重新獲利的希望,，是將資金合理投入世界上發(fā)展速度最快的經(jīng)濟(jì)體,。